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机构：平安证券
研究员：杨侃/王懂扬
公司发布2025 半年报，2025H1 收入341.6 亿元，同比增长4.3%；归母净利润9.1 亿元，同比增长11.8%；不派发中期股息。
平安观点：
报表端已见改善迹象，营收利润同比正增。2025H1 营业收入341.6 亿元，同比增长4.3%；结转项目利润情况同比改善，2025H1 净利润、归母净利润分别为15.0、9.1 亿元，分别同比增长4.7%、11.8%；结转毛利率12.9%，同比提升1pct。截至2025H1 末，公司全口径已售未结金额2504 亿元，其中2022 年及之后拿地项目占比96%，结转资源持续优化；存量有息负债平均融资成本3.17%，较2024 年末下降39BP。公司“三道红线”指标持续优化，剔除预收账款的资产负债率、净负债率、现金短债比分别为58.9%、33.4%、3.9 倍。
销售额逆势增长，投拓积极有为。2025H1 建发国际全口径销售金额、权益销售额分别为707 亿元、534 亿，同比增长7%、5%；销售均价2.65万/平米，同比增长25%；2025H1 克而瑞全口径销售榜单中排名第6 名，较2024 年排名提升1 名。根据中指（公开市场拿地）及克而瑞（全口径销售）数据，公司2025H1 在公开市场拿地销售金额比、拿地销售面积比分别为54.7%、70%，均位居主流房企第二位，2025H1 新增全口径货值位列行业第5。2025H1 新增拿地全口径货值987 亿元，拿地权益比（货值口径）76%；截至2025H1 末，公司土储货值2496 亿元，其中2022年以来新获取项目占比81%，其中厦门、杭州、上海、北京、成都五大核心城市土储货值合计1354 亿元，占比达54%。此外公司持续深耕打造核心产品力，北京、厦门“灯塔项目”持续热销，预计H2 在上海、杭州、成都等地陆续打造新灯塔项目，提升核心城市市占率和品牌力，受益于本轮改善型“高品质住宅“需求释放、“好房子”企稳回升趋势。
投资建议：公司背靠厦门国企建发集团，大股东支持与市场化经营机制下逆境突围，依靠精细化产品定位与聚焦区域布局销售表现优于同业，多元化融资工具加持下积极拿地扩储，有望在行业洗牌中进一步扩大市场份 额；考虑公司2025H1 完成配股，对应股本发生变化，我们相应调整公司2025-2027 年EPS 预测分别为2.20 元（原为2.45 元）、2.24 元（原为2.50 元）、2.28 元（原为2.55 元），当前股价（截至2025 年8 月22 日）对应PE 分别为7.7 倍、7.5 倍、7.4 倍，公司土储“历史包袱”逐渐减轻，业绩轻装上阵，报表端有望延续改善，维持“推荐”评级。
风险提示：1）公司毛利率存在下滑风险：若销售景气度持续下滑，房企“以价换量”加剧，仍将制约结算端毛利率；2）拿地力度不及预期风险：若后续土拍规则调整或地市波动，公司扩充土储或将受阻，亦对未来销售规模增长产生制约；3）政策改善不及预期，楼市修复不及预期风险。