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机构：平安证券
研究员：李梦强/张之尧
公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营收664.02亿元，同比增长32.95%；归母净利润118.81亿元，同比增长56.34%。
平安观点：
营收和盈利增长强劲，海外储能业务占比提升。2025年前三季度，公司实现营收664.02亿元，同比增长32.95%。前三季度，公司销售毛利率34.88%，较上年同期增长3.56pct。分业务板块来看，公司储能业务增长迅速，毛利率稳定；光伏逆变器营收同比略增，毛利率提升；新能源投资开发业务有所下降。储能方面，前三季度公司储能发货同比增长70%，与市场装机增速基本一致；储能发货结构显著变化，海外发货占比从去年同期的63%攀升到83%，海外占比提升，这也是储能毛利率保持稳定的主要原因。光伏逆变器方面，前三季度公司光伏逆变器收入同比增长约 6%，毛利率同比有所提升，主要由于市场结构变化，国内发货占比从去年同期的 48%下降到今年的 40%；各细分市场毛利率保持基本稳定。新能源投资开发业务方面，前三季度板块收入113 亿元，同比有所下降，主要由于136 号文对家庭光伏业务产生一定影响。
经营现金流明显改善，回款能力优良。前三季度,公司经营活动现金流净额达99.14亿元，同比大幅增长1133.14%，反映销售回款能力强劲，经营质量持续优化。前三季度，公司销售商品、提供劳务收到的现金600.65亿元，同比增加143亿元（yoy+31%）；同时采购付款、人力成本和税费等现金支出有所增加，整体而言，经营活动现金流净额增加91亿元。公司现金流改善一方面由于海外营收占比增加，国内和海外的商业模式和交付条件有所差异，海外回款效率整体更高;另一方面，公司自身努力改善应收账款，通过加强客户信用管理、催收预警及优化合同条款，提升回款效率，应收账款周转速度加快。
AIDC前景广阔，公司技术积累深厚，2026年争取小规模交付。数据中心 电源正在从原来UPS 为主的交流供电系统，向 800V 直流供电系统演进。根据公司投资者关系活动记录表，公司在AIDC电源领域具有三方面技术优势：一是高压技术优势，公司逆变器、储能系统电压范围普遍在1500V，数据中心电源所需的800V 是公司擅长的领域；二是固态变压器技术沉淀，公司已经在 35KV 固态变压器技术上预研10 年左右，有深厚技术积累；三是绿电直供能力，公司可以提供绿电到高压直流到机柜到板上的整个电源架构，实现精准供电解决方案。公司表示，会努力与国际头部云厂商、国内头部的互联网企业开展合作，开展产品立项和开发，争取在 2026 年实现产品的落地和小规模的交付。
投资建议：全球大储市场高景气，公司盈利持续性优良。公司储能系统和光伏逆变器业务全球领先，市场竞争力强；公司第三季度业绩亮眼，盈利能力进一步提升，我们上调公司2025/2026/2027年归母净利润预测至158.58/198.47/229.44亿元（前值为147.96/167.44/188.74亿元），对应10月29日收盘价PE分别为25.0/20.0/17.3倍。我们认为，全球大储市场全面开花，AIDC电源和配储有望形成新的增长点，公司实力强劲，未来盈利持续性优良，维持“推荐”评级。
风险提示：（1）储能市场需求增长不及预期的风险。中国、美国、欧洲是全球大储主要市场。如果并网排队和产业链限制等因素导致装机不及预期，或补贴政策发生变化，可能导致储能市场增长不及预期，影响公司储能系统相关业绩。（2）海外贸易政策相关风险。海外市场对我国新能源相关贸易政策存在不确定性，可能影响部分区域市场需求，进而影响全球光储市场总需求和竞争格局。（3）全球市场竞争加剧的风险。若后续光伏逆变器、储能赛道市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。