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机构：国信证券
研究员：唐旭霞/贾济恺
冲压及分拼业务受益于核心客户的复苏与成长。公司冲压零部件生产能力与技术优势显著，通过模具自研自产，打通冲压产业链。核心客户上汽处于复苏中，尚界有望带来新的自主品牌增量；开拓小米汽车、特斯拉、理想汽车等新能源客户，公司多区域布局产能，以应对未来客户的需求；公司的产品、服务获得客户信任，随着重要新能源车企客户的新品和改款发布，公司有望持续提升在核心客户端的收入规模。公司分拼总成加工业务主要客户为上汽乘用车，主要服务其旗下名爵、荣威、智己等品牌；分拼总成加工业务受益于自主品牌崛起的大趋势。
精密电镀业务开启第二增长极，新增功率半导体相关业务。2023 年2 月公司并表无锡开祥100%股权，正式进入选择性精密电镀业务领域。公司是联合电子在精密电镀领域的国内核心供应商，自2014 年样件通过博世审核后，2016年开始正式量产供货，2018 年参与完成博世新一代高压喷油器的全球同步研发。2021-2024 年，公司精密电镀件销量从7,166 万件增长至12,221 万件，毛利率高达80%。此外，公司投资建设车用功率半导体组件项目，已于2024年8 月取得投资项目备案证，2025 年2 月获得环评批复。公司已取得上汽英飞凌功率半导体电镀底板产品的定点通知，业务稳步推进中。车载功率半导体相关业务，有望给公司带来新的增长空间。
盈利预测与估值： 预计2025-2027 年， 公司营业收入分别为31.02/40.24/47.57 亿元，归母净利润分别为5.01/6.26/7.37 亿元，同比增速分别为32.5%/24.9%/17.8%；对应EPS 分别为1.43/1.79/2.11 元（公司股本在2025 年增加），对应PE 分别为15.8/12.6/10.7 倍。采用分部估值法，预计2026 年公司合理市值区间为96.99-110.93 亿元。首次覆盖，给予“优于大市”评级。
风险提示：传统业务经营的风险、新业务展业受阻的风险；核心客户的经营风险；竞争加剧、客户集中度高的风险等。