西部超导(688122)：看好公司多增长极驱动成长提速-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：鲍学博/王兴/朱雨时/田莫充

　　西部超导发布三季报：Q3 实现营收12.66 亿元（yoy+4.23%，qoq-23.22%），归母净利1.04 亿元（yoy-59.44%，qoq-72.48%）。2025 年Q1-Q3 实现营收39.89 亿元（yoy+23.30%），归母净利6.50 亿元（yoy+7.62%），扣非净利5.89 亿元（yoy+10.39%）。25Q3 单季度归母净利润同比下滑，主要系政府补助同比下滑，资产减值计提、研发投入同比增长。我们看好公司高端钛合金、超导和高温合金三大板块共同驱动，实现长期成长，维持“买入”评级。
　　研发投入、资产计提增长，政府补助减少导致单季度利润下滑25Q3 单季度公司营收/归母净利润同比+4.23%/-59.44%至12.66/1.04 亿元，利润大幅下滑主要系：1）25Q3 公司研发项目逐步推进，研发材料投入增加（25Q3 单季度研发费用1.13 亿元，同比+113.92%）；2）依会计政策对存在减值迹象的资产计提的减值准备增加（25Q3 单季度资产减值计提0.90 亿元，24Q3 仅为786 万元）；3）收到的政府补助较上年同期减少（25Q3 单季度其他收益0.15 亿元，同比-71.57%）。
　　与关联人共同投资设立合肥聚能，进一步推动聚变工程发展公司发布与关联人共同投资公告，根据中国聚变工程发展需求，公司拟与西北有色金属研究院、聚变新能（安徽）、合肥综合性科学中心能源研究院、科大硅谷引导基金（安徽）、西安臻导、合肥聚超科技共同出资7000 万元人民币组建合肥聚能，其中公司使用货币和无形资产出资1615 万元，认缴比例23.1%。合肥聚能设立后纳入公司合并报表范围，本次联合投资有助于建设我国聚变工程专用高性能超导线材研发和产业化平台，形成包括高性能Nb3Sn 低温超导线材、Bi2212 高温超导线材等产品体系，有利于进一步推动我国聚变工程快速发展。
　　超导产品在手订单充足，有望受益于全球核聚变商业化进程加速截至2025Q3 期末，公司存货43.11 元，较年初增长11.68%，同比24Q3期末增长18.71%。截至2025Q3 期末，公司合同负债2.40 亿元，较年初增长67.97%，同比24Q3 期末增长25.37%，主要是由于公司收到超导产品预收款所致。公司是国际热核聚变实验堆（ITER）项目低温超导线材的国内唯一供应商。2025H1 公司完成了国内首个DCT 形式超导四级铁出口订单，印证了公司在特种超导磁体领域的技术实力领先，具备较强的国际竞争力。随着全球核聚变商业化进程加速，公司作为核心材料供应商或将深度受益。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测，预计公司25-27 年归母净利润为9.83/11.28/13.23 亿元，对应EPS 为1.51/1.74/2.04 元。可比公司26 年Wind 一致预期PE 均值为41 倍，公司高温合金、超导业务逐步进入放量周期，具备稀缺性，给予公司26 年57 倍PE 估值，上调目标价为99.18 元（前值80.03 元，对应53倍25 年PE）。
　　风险提示：军用飞机需求不达预期；新项目进展不达预期。