福莱特玻璃(06865.HK)：周期底部逆势环增成本优势凸显-格隆汇

机构：东北证券
研究员：韩金呈

　　福莱特玻璃发布 2025 年第三季度报告，公司 2025 年第三季度实现营业收入47.27 亿元，同比+0.95%，实现归母净利润3.76 亿元，环比+142.5%，行业周期底部公司业绩逆势环增，符合市场此前预期。
　　25Q3 成本控制超预期。（1）公司预计2025Q3 出货量环比持平，越南基地维持2000t 日熔量满产满销，海外市场维持高溢价与高毛利，根据公司2025 年中报披露，福莱特越南子公司2025 年上半年实现营业收入9.24 亿元，实现归母净利润1.42 亿元，海外产能盈利优势显现。
　　（2）25Q3 公司毛利率约为15.9%，环比+0.2pct，毛利率改善主要得益于原材料价格环比下降、加强费用控制等因素。
　　行业下行周期主动减产冷修。2025 年截至9 月底，福莱特玻璃已冷修三座光伏玻璃窑炉，目前的在产产能为16,400 吨/天。其他在建项目的落地，将根据建设进度和市场情况而定。
　　大窑炉+ 石英砂自供建立长期阿尔法。福莱特领先全行业扩建1200t/1600t 大窑炉，大窑炉充分发挥能耗/良品率等规模效应，大窑炉带领福莱特建立成本优势，同时福莱特计划在印度尼西亚投资建设光伏玻璃窑炉，以满足不同国家和地区对光伏玻璃的需求。根据福莱特年报，福莱特+信义光能两家市场占有率合计超过50%，盈利能力拉开二三线企业较大差距。
　　当前处于周期底部，边际反转可期。根据SMM，近期光伏玻璃报价价格分别为：2.0mm 单层镀膜报价（12.6-13.6 元/平方米）；2.0mm 双层镀膜报价（13.6-14.6 元/平方米），行业整体挺价气氛浓厚，库存天数约为24天，当然光伏玻璃日熔量约为8.87 万吨，对应约49GW 光伏组件，2025M10 当月光伏玻璃接近供需均衡，2025M7 行业预计3000 吨左右窑炉冷修，目前日熔量处于相对历史低位，光伏玻璃冷修窑炉重启需要一个季度爬产时间，以此推演2026 年光伏旺季光伏玻璃有望顺利去库&涨价。
　　盈利预测：反内卷背景下公司有望加速迎来业绩拐点，预计公司2025-2027 年的归母净利润分别为6.76/ 11.33/ 17.84 亿元，公司2025-2027 年PB 分别为1.21/ 1.15/ 1.07 倍，给予公司2026 年每股净资产1.45X PB，对应目标价14.6 元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：行业反内卷不及预期；盈利预测与估值模型不及预期

福莱特玻璃(06865.HK)：周期底部逆势环增 成本优势凸显

福莱特玻璃(06865.HK)：周期底部逆势环增成本优势凸显