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机构：民生证券
研究员：马佳伟/朱正卿
受部分产品出货阶段性节奏变化影响营收环比略降，公司盈利能力持续提高。2025Q3 单季度公司实现营业收入60.68 亿元，同比增长152.53%，环比减少4.97%；2025Q3 单季度实现归母净利润23.85 亿元，同比增长205.38%，环比增长0.63%；实现销售毛利率46.94%，同比增长5.41pct，销售净利率39.30%，同比提升6.80pct。2025 年Q3 因受到部分产品出货阶段性节奏变化的影响，销售收入环比2025 年Q2 略有降低。结合目前的客户需求指引等情况，预计整体行业在2025 年Q4 及2026 年将持续保持高景气度。
公司保持研发高投入，积极布局硅光、1.6T 等前沿技术。公司前三季度研发投入达到5.01 亿元，同比增长149.57%。公司预计1.6T 产品在今年Q4 至明年将处于持续放量的阶段。公司一向重视行业新技术、新产品的研究，目前已成功推出基于VCSEL/EML、硅光及薄膜铌酸锂方案的400G、800G、1.6T 系列高速光模块产品，400G 和800G ZR/ZR+相干光模块产品、以及基于100G/lane400G/800G LPO 和基于200G/lane 的1.6T LRO 光模块产品。硅光方面，公司硅光产品已有批量出货，结合客户端产品需求及订单情况，公司预计在明年硅光产品占比是明显提升趋势。
AI 景气正当时，光模块作为数据中心与服务器间高速互连的核心组件，其战略地位愈发凸显。伴随CAPEX 提升带来的AI 算力需求的持续增长，光模块行业保持高景气度和高确定性，预计2026 年仍将保持较好的行业增长趋势。亚马逊预计2025 年资本开支约为1250 亿美元，高于1187.6 亿美元预期。谷歌2025年资本开支预期上调至910 亿-930 亿美元（此前750 亿-850 亿美元）。Meta上调2025 年资本开支指引至700 亿-720 亿美元（此前660 亿-720 亿美元），2026 年将显著增加。微软在26Q1 财季的资本开支为349 亿美元，高于300 亿美元预期，计划未来两年将数据中心规模扩容一倍。甲骨文预计2026 财年资本开支将高达350 亿美元，同比增长65%，主要用于扩建全球数据中心网络。甲骨文还与OpenAI 签署了一份价值3000 亿美元的算力采购合同，这笔交易将于2027 年正式生效，为期约为5 年。
投资建议：考虑到AI 驱动下高端光模块需求持续高企，我们预计公司在2025/2026/2027 年分别实现营业收入243.20/511.40/732.21 亿元，实现归母净利润88.58/189.99/263.89 亿元，对应PE 为39/18/13 倍，维持“推荐”评级。
风险提示：AI 领域发展进度及需求不及预期，行业竞争加剧，中美贸易摩擦，北美云厂商资本开支不及预期等。