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机构：申万宏源研究
研究员：樊夏沛
科博达智能科技纳入合并报表，因而利润率阶段承压。三季度净利率12.6%，相较于并表前一、二季度净利率14.98%、14.65%有所下滑，主要是智能科技还未盈利所致。前三季度公司主营业务收入达48.38 亿元，同比增长16.44%。分产品看，照明控制系统收入23.20 亿元（yoy+8.65%），电机控制系统7.68 亿元（yoy+14.37%），车载电器与电子6.95 亿元（yoy+10.34%），中央计算平台和智驾域控业务收入4.25 亿元，同比大幅增长2003.76%，能源管理系统收入5.26 亿元（yoy-7.63%）；其中中央计算平台和智驾域控为刚刚并表的智能科技公司业务。分地区看，国内收入30.86 亿元（yoy+13.66%），国外收入17.53 亿元（yoy+21.69%），国外增速高于国内。
随着智能科技营收快速上涨，后续利润率有望逐步恢复。智能科技Q1-Q3 总收入为4.25 亿元，2025 年1-7 月实现营业收入2.99 亿元，说明8、9 月收入高达1.26 亿元，随着项目爬坡我们认为四季度收入有望大幅增长。1-7 月份智能科技毛利率仅6.05%，后续随着规模效应，毛利率也会相应提高，所以我们认为三季度是毛利率低点，后续会逐步恢复。
科博达智能科技并表，打开后续成长空间。公司作为汽车电子核心标的，从单一车灯控制器起家，现在已孵化出智能配电盒、天幕智能控制器、底盘控制器、后排放电加热催化器、智能驾驶控制器等一系列符合产业发展趋势、技术开发难度大、单车价值量高的新产品；这些均是后续长期稳健增长的基石。智能科技在2-3 年时间发展顺利，专注于中央计算平台和智驾域控业务，已经拿到超200 亿订单，现在科博达已经发展为平台型企业，长期成长空间可期。
投资分析意见：鉴于公司并表智能科技后将带来新的业务增量，我们维持25-27 年营收预测为77.5/112.0/156.4 亿元，维持25 年归母净利润10.8 亿元，略下修26-27 年归母净利润为14.6/19.3 亿元（原有预测14.7/22.2 亿元），对应25-27 年PE 为28/20/16 倍，维持买入评级。
核心风险：下游客户销量不及预期、新项目开发不及预期、降价压力超预期。