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机构：中邮证券
研究员：盛丽华/陈峻
公司发布2025 年三季度报，2025 年前三季度公司实现营业收入8.08 亿元，同比上涨34.24%；实现归属于母公司所有者的净利润1.80亿元，同比上涨43.87%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为1.40 亿元，同比上涨63.41%。
其中，2025 年Q3 公司实现营业收入2.64 亿元，同比上涨20.22%；实现归属于母公司所有者的净利润0.49 亿元，同比上涨48.61%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.40亿元，同比上涨112.64%。
25 年前三季度经营分析
新款呼吸机有望在美国市场快速放量。公司的无噪音棉新呼吸机于自7 月开始已经批量进入美国市场，第三季度美国RH 的动销水平逐月提升明显，随着新呼吸机医疗报销码的取得，可以在美国医保市场正常销售，预期后续放量较第三季度有望会相对明显。
公司线上渠道调整结束，后续有望提高国内毛利率。公司9 月底启动线上经销向直销模式切换，第三季度处于模式转换初期，预计第四季度新模式对业绩的影响将逐步显现，预计从第四季度开始到明年全年，国内电商毛利率水平逐步提升，更多贡献净利润可期。另外，公司便携式制氧机POC 已完成国内注册，院端小无创呼吸机也已经完成国内注册，此将给公司国内收入带来持续增量。
公司耗材业务占比持续提升。2025 年上半年，公司耗材业务占营业收入的比重约为30%。相较于呼吸机，耗材更换频率高，毛利也相对较高，有利于进一步增强公司的盈利能力。我们认为随着全民对OSA 认知的提升与呼吸机的市场普及，将有效驱动耗材需求稳步增长。
盈利预测
我们预计公司2025-2027 年收入端分别为11.03 亿元、13.60 亿元和16.37 亿元，收入同比增速分别为30.78%、23.27%和20.42%，归母净利润预计2025 年-2027 年分别为2.56 亿元、3.45 亿元和4.23亿元，归母净利润同比增速分别为65.06%，34.60%和22.64%。2025-2027 年PE 分别为30.13 倍、22.38 倍和18.25 倍，对应PEG 分别为0.46、0.65 和0.81，给予“买入”评级。
风险提示：
新品推广不及预期风险，市场竞争加剧风险，行业政策风险，国际关系风险。