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机构：财通证券
研究员：杨澜/耿荣晨
品牌影响力加大，单个商场销售额位居内地商场珠宝品类第一：上半年公司在单个商场平均实现销售业绩4.59 亿元，列位国内外珠宝品牌中国内地市场平均收入、坪效第一；同店角度，上半年同店增长200.8%。
消费者端强势破圈，会员人数快速增长：截至1H25，公司拥有忠诚会员共48 万名，较24 年底增长13 万名。据弗若斯特沙利文调研显示，老铺消费者与LV、爱马仕、卡地亚、宝格丽、梵克雅宝五大奢牌平均重合度77.3%，高端定位凸显。
渠道加速拓张，顶级商圈均已突破：截至上半年，公司在16 个城市共拥有41 家自营门店，其中SKP 系6 家、万象城系11 家。上半年新入驻3 家购物中心（上海港汇恒隆、新加坡滨海湾金沙购物中心、上海IFC），在已入驻商场中优化扩容2 家门店（罗湖万象城，厦门万象城），预计上海恒隆广场店于10 月中旬正式启幕。我们预计，未来公司将加密国内一线城市核心商圈布局，同时加速出海步伐，走向东南亚、欧美等地区。
投资建议：高端黄金龙头地位稳固，渠道、客群仍存在较大渗透空间。预计公司25-27 年实现营业收入276/378/423 亿元，归母净利润48.4/69.3/80.6亿元，对应PE 分别为26.0/18.2/15.6 倍，上调至“买入”评级。
风险提示：金价波动、竞争格局恶化、消费下行等。