太阳纸业(002078)：盈利环比修复产能规划清晰-格隆汇

机构：国联民生证券
研究员：管泉森/童苇航

　　事件
　　太阳纸业发布2025 年半年报：2025H1 公司实现营收191.13 亿元，同比-6.87%；实现归母净利润17.80 亿元，同比+1.26%；实现扣非后归母净利润17.64 亿元，同比-2.95%。单季度看，2025Q2 公司实现营收92.15 亿元，同比-10.87%；实现归母净利润8.94 亿元，同比+11.49%；实现扣非后归母净利润8.80 亿元，同比+1.82%。
　　Q2 纸价下行，公司收入承压
　　2025Q2 双胶纸/双铜纸/箱板纸/瓦楞纸价格环比Q1 分别-3.42%/-2.08%/-5.23%/-9.63%，纸价下行背景下2025Q2 公司收入承压。分产品来看，1）木浆系：2025H1公司双胶纸/铜版纸分别实现收入42.02/20.16 亿元，同比-14.76%/-4.94%，截至8 月28 日，Q3 以来双胶纸/双铜纸价格-3.90%/-5.37%，预计Q3 文化纸收入仍将承压；2）废纸系：2025H1 公司箱板纸/瓦楞纸收入分别为52.21/0.72 亿元，同比+0.35%/+2.69%。7 月以来多家包装纸企业发布涨价函，包装纸价格拐点或显现。
　　费用管控优秀，盈利环比修复
　　2025Q2 公司毛利率为17.26%，同比+0.11pct，环比+1.48pct，盈利改善或受益于前期采购的低价浆入库的影响。费用端，2025Q2 销售/管理/研发/财务费用率同比变动+0.04/+0.02/-0.59/-0.65pct，合计同比-1.19pct，降本增效显著。综合影响下公司2025Q2 归母净利率同比+1.95pct 达9.70%。7 月以来在国废成本支撑和部分纸企短期停机扰动影响下，箱板瓦楞纸顺利提价，Q3 废纸系盈利有望环比上行。
　　产能规划清晰，成长动能充足
　　公司产能扩张规划清晰，多基地项目有序推进，为中期成长提速奠定基础：1）山东基地：颜店3.7 万吨特种纸产线5 月已稳定运行，14 万吨特种纸项目二期预计2026Q1 试产；兖州溶解浆产线搬迁后6 月已稳定运行，预计Q3 贡献增量利润；公司公告新增投资70 万吨高端包装纸+60 万吨化学浆产线，预计投资分别不超过15.3、35.1 亿元；2）广西基地：PM11 和PM12 纸机（高档包装纸）、30 万吨生活用纸、40 万吨特种纸、35 万吨化学浆、15 万吨化机浆均有望于2025Q3-Q4 试产。
　　投资建议：维持“买入”评级
　　2025Q2 公司在行业承压背景下，凭借费用管控和成本优势实现盈利修复，且多基地产能项目有序推进，中长期成长动能充足。我们预计公司2025-2027 年营收分别为440.29/468.58/499.69 亿元，同比+8.11%/+6.42%/+6.64%，归母净利润分别为36.63/41.65/47.64 亿元，同比+18.13%/+13.69%/+14.37% ， EPS 为1 .31/1.48/1.69 元/股，公司林浆纸一体化优势铸就护城河，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；经营不达预期风险；产能投放延后风险。

太阳纸业(002078)：盈利环比修复 产能规划清晰

太阳纸业(002078)：盈利环比修复产能规划清晰