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机构：国投证券
研究员：董文静/陈依凡
行业需求放缓H1 营收同比下滑，Q2 营收降幅大幅收窄。
2025H1 公司实现营业收入3370.55 亿元，yoy-5.71%,期内营收同比下滑主要由于地产新开工和施工数据仍大幅下滑，基建投资增速环比走弱，行业需求有所承压。分季度看，2025Q1 和Q2 各季度营收分别同比-12.58%、+1.03%，Q2 单季度营收降幅大幅收窄。
各主营业务板块营收呈现不同程度下滑，其中基建建设营收同比-7.05%，基建设计营收同比-5.60%，疏浚业务营收同比-13.27%，其他业务板块营收实现逆势增长，同比+9.64%。期内公司境内和海外业务营收分别同比-6.57%、-2.13%，境内业务受国内投资趋缓影响营收明显下滑，境外业务营收占比提升至20.22%，同比+0.74pct。
毛利率下滑费用率下降，Q2 经营性现金流同比环比均改善。
2025H1，公司实现归母净利润95.68 亿元，同比-16.06%，业绩降幅超过营收降幅主要由于毛利率同比下滑。期内公司综合毛利率为10.64%，同比-1.01pct,其中基建建设、基建建设和疏浚业务毛利率分别为9.74%、17.03%、11.00%，分别同比-0.90pct、3.09pct、0.27pct,基建设计业务毛利率大幅下滑主要由于高盈利设计项目减少。期内公司期间费用率明显下降，合计费用率为4.94%，同比-0.75pct,其中管理费用率、研发费用率、财务费用率均控制有效。2025H1 公司净利率为3.82%，同比-0.24pct。
2025H1 公司经营性现金流为净流出773.01 亿元，同比多流出31.4亿元， 其中Q2 单季度为净流出283.93 亿元， 同比/环比+51.33/195.16 亿元，单季度现金流显著改善。
新签合同额稳健增长，新兴业务表现亮眼。
2025H1，公司新签合同额9910.54 亿元，同比+3.14%，基建建设和疏浚业务新签合同额均同比增长，分别同比+3.98%、+5.69%，基建设计业务新签合同额同比-25.39%。各细分板块中，港口建设、城市建设和境外工程新签合同额表现占优，分别同比+15.90%、+7.27%、+3.49%。公司新兴业务拓展显成效，覆盖节能环保、新 能源、新材料和新一代信息技术等，此部分新签合同额为3202.55亿元，约占公司新签合同额的32%。分地区看，上半年境内和海外新签合同额均维持增长韧性，分别同比+3.38%、2.20%，境外新签合同额占比为20.22%。公司收缩投资类业务，上半年按照公司股比确认基础设施等投资类项目合同额为454.09 亿元，同比-25.34%，回归理性投资，助力长期现金流改善。
盈利预测和投资建议：考虑行业需求压力和公司上半年业绩情况，我们调整公司盈利预测，预计2025-2027 年公司营业收入分别为7846.8 亿元、8160.7 亿元和8487.1 亿元，分别同比增长1.7%、4.0%和4.0%，公司实现归母净利润227.9 亿元、246.0 亿元和258.6 亿元，分别同比-2.6%、+8.0%和+5.1%，动态PE 分别为6.5 倍、6.1 倍和5.8 倍。受行业需求影响，公司上半年营收业绩同比下滑，但单季度营收降幅收窄，经营性现金流有所改善，新签合同额维持一定增长韧性，截至2025H1 末，在执行合同总额为34289.88 亿元。同时公司分红政策持续完善，根据公告，在分红率不低于20%的基础上，根据经营性现金流状况和行业分位水平或适当调整分红比例，按照规划下半年将继续探讨实施中期分红或报告期预分红方案的可行性，提升股东回报。给予“买入-A”评级，6 个月目标价11.2 元，对应2025 年PE 为8 倍。
风险提示：政策执行不及预期，下游需求不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；产品升级不及预期；原材料价格大幅 上涨。