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机构：国信证券
研究员：刘孟峦/杨耀洪
核心产品产销量数据方面：公司前三季度实现黄金产量4.02 吨，实现黄金销量4.21 吨。其中长山壕前三季度黄金产量约2.12 吨，黄金销量约2.34吨；甲玛矿前三季度黄金产量约1.90 吨，黄金销量约1.87 吨。公司前三季度实现铜产量5.41 万吨，实现铜销量5.33 万吨。公司2025 年产量指引：
长山壕黄金产量指引约2.4-2.6 吨；甲玛矿黄金产量指引约2.15-2.3 吨，铜产量指引约6.3-6.7 万吨。全年的维度来看，公司金、铜产量超过指引的可能性较高。
核心产品成本数据方面：长山壕前三季度黄金单位生产成本1639 美元/盎司；甲玛矿前三季度铜单位生产成本3.23 美元/磅，Q1/Q2/Q3 单位生产成本分别为3.41/3.19/3.13 美元/磅，前三季度扣除副产品抵扣额后铜单位生产成本0.40 美元/磅，Q1/Q2/Q3 分别为0.73/0.33/0.16 美元/磅，Q3 成本继续优化。
长山壕稳步经营，甲玛矿稳中有进：长山壕金矿为露天采矿作业，设计开采及选矿能力为60000 吨/日，于2019 年7 月更新矿山计划，产能降为40000吨/日；矿山露天开采作业正在逐步接近矿山寿命末期，井下工程大约在2029-2030 年建成投产，在过渡期产量调低至每年2.7 吨左右水平。甲玛铜金多金属矿以地下采矿作业及露天作业方式开采，综合采矿及选矿能力为50000 吨/日；2023 年3 月，甲玛矿区的果朗沟尾矿库发生尾砂外溢，矿区停止运营；2024 年5 月，经相关部门批准，二期选矿厂恢复运营，日选矿能力为34000 吨，低于设计选矿能力；公司正积极推进三期尾矿库建设，预计于2027 年上半年建成并投入运营；三期尾矿库一旦运营，总计日选矿能力预计将增加至44000 吨/日。
风险提示：矿产品销售价格不达预期的风险，公司矿产品产销量和成本不达预期的风险，公司项目建设进度不达预期的风险。
投资建议：维持“优于大市”评级
上调全年业绩预期。预计公司2025-2027 年营收分别为12.77/14.40/15.64(原预测11.15/11.30/12.45)亿美元，同比增速68.8%/12.7%/8.6%；归母净利润分别为5.02/6.66/7.40(原预测3.95/4.07/4.56)亿美元，同比增速700.4%/32.7%/11.0%；摊薄EPS 为1.27/1.68/1.87 美元，当前股价对应PE为13.9/10.5/9.4X。考虑到公司拥有金、铜产品组合，资源储量丰富，未来成长性较强，维持“优于大市”评级。