老铺黄金(6181.HK)：四问四答核心分歧冉冉升起的中国奢侈品牌典范-格隆汇

机构：信达证券
研究员：姜文镪/骆峥

　　老铺黄金是中国古法金高端品牌龙头。老铺黄金已树立中国古法金高端品牌形象，竞争壁垒深厚。公司主营业务为黄金产品（含足金镶嵌），通过全直营模式与高选址标准塑造高端定位，品牌综合竞争力突出。我们认为，公司未来受益国潮、黄金上行趋势，有望进一步渗透高端消费领域，海内外稳步拓店、单店店效增长，品牌调性支撑盈利能力保持行业领先水平。
　　问题一：老铺黄金目标市场？老铺黄金的品牌使命是打造具足非遗文化价值和国际竞争力的世界黄金第一品牌，其品牌定位实现突出卡位优势，品类聚焦黄金产品，品牌则聚焦高端定位，故老铺黄金目标市场兼顾黄金品类与高端消费，前者品牌意识正在觉醒，金价与产品驱动消费升级，后者前景向好，本土品牌发展潜力可观。
　　问题二：老铺黄金品牌塑造路径？我们认为老铺黄金品牌塑造路径重在两点，一为品牌高度，即树立显著高于同品类竞品的品牌调性，二为品牌广度，即以极少的渠道规模实现品牌声量的放大。通过复盘宝格丽发展历程，我们认为老铺黄金在文化赋能、工艺传承、门店打造等维度均达到理想水平；但奢品运营之路仍任重道远，一方面公司人才队伍有待进一步充实，另一方面国际奢牌基于已有品牌势能具备极强营销资源禀赋，公司短期内想达到类似效果难度较大，如何守正出奇需要考虑。老铺黄金2025 年已成立高客管理部，未来有望通过高客提前购、日常运维、定向开拓等方式进一步巩固和扩大高客群体，静候品牌更多举措。
　　问题三：老铺黄金国内市场长期成长空间？老铺黄金经营业绩高增核心要素为客群规模，店数与单价稳步上行。未来空间测算方面，我们提出两个思路，一是目标客群渗透率，结论是中远期老铺黄金的高净值会员数与大众会员数仍有数倍空间；二是线下渠道目标区位覆盖，结论是仅购物中心定位的潜在渠道数量便达到56 家，主要集中于我国二线城市及港澳台，若考虑同商场多门店覆盖情况，则老铺黄金当前46 家门店仍有翻倍以上开店空间。此外，公司尚未布局机场、免税类型渠道，这两类渠道存量在10 个左右。
　　问题四：老铺黄金品牌出海前景？我们对海外市场分析基于如下框架：首先分析地区市场黄金消费能力，核心指标是居民金饰消费金额占国民总收入比例，得出结论为东亚（中国）、南亚（印度、巴基斯坦）、中东为成熟市场，东南亚则为高潜力市场，美欧市场黄金品类心智暂不成熟；再进一步分析该地区消费趋势，判断与老铺黄金品牌经营的相契程度。结论是除中国市场外，东南亚、中东具备黄金品类心智，老铺黄金一定程度上可复用从品类心智到品牌心智的发展策略，而其他市场例如美欧，高端珠宝消费成熟且居民消费能力突出，较难借力黄金品类大势，需直接完成品牌塑造，上述过程需注意把握不同地区消费者对文化与审美价值的本土特征，因地制宜。
　　盈利预测与投资评级：我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为46.9/68.9/89.5 亿元，对应PE 分别为23.5X/16.0X/12.3X，考虑到公司品牌定位具备稀缺性、成长性优异，理应享有估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险因素：消费疲软、市场竞争加剧、渠道扩张不及预期、金价大幅下跌、跨市场选取可比公司风险。

老铺黄金(6181.HK)：四问四答核心分歧 冉冉升起的中国奢侈品牌典范

老铺黄金(6181.HK)：四问四答核心分歧冉冉升起的中国奢侈品牌典范