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机构：广发证券
研究员：曹倩雯/糜韩杰
非洲卫品行业成长前景稳健，兼具人口与经济红利：适龄人口稳步增长，经济增速高于全球，人均GDP 潜力充足。2020-2024 行业复合增速6.8%，2024 年纸尿裤、卫生巾渗透率20%、30%，与欧美中差距大，未来稳健向上。行业格局集中，2024 纸尿裤CR2 约38%、卫生巾CR2 约26%，乐舒适均为第一，本土制造与渠道深耕龙头领先。
乐舒适通过渠道卡位与本土生产构建高壁垒，是中资快消复制国内经验的典型。渠道看，2025 年4 月底覆盖2800 家批发商、经销商，1-4 月新增535 家，非洲渠道稳固，粘性与管理效率较高；产品看，作为非洲设厂最多卫品龙头，依托本土生产优势提高产品高性价比，形成先发优势；背后则是森大集团奠定营商基础，以及优质团队强执行力。
未来愿景：主业非洲卫品行业上行，公司拓展下沉市场与周边国家。区域上拉美发展潜力大，品类上有望资本运作延伸日化快消。
盈利预测和投资建议：2026-2028 预计经营性净利润1.41/1.61/1.86 亿美元，同比增长15.3%/14.2%/15.5%。参考可比公司估值，考虑乐舒适系新兴市场消费龙头，行业发展空间广阔、渠道&生产壁垒深厚，上行空间好于可比公司，且亚非拉出海具备稀缺性，给予公司26 年22倍PE，对应合理价值39.24 港元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：区域拓展可能不及预期，原材料成本波动，业务涵盖多国带来管理风险，品牌声誉受损风险，同行激烈竞争，消费需求波动风险。