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机构：国金证券
研究员：姚遥/张嘉文
4 月8 日公司披露2025 年年报，全年实现营收154.91 亿元，同降19.1%；实现归母净利润7.70 亿元，同降41.1%。其中Q4 实现营收37.03 亿元，同降6.8%、环降3.3%；实现归母净利润0.82亿元，同增65.7%、环降57.2%。
经营分析
电子材料第二曲线成型，中高端产品放量有望带动量利齐增。
2025 年公司感光干膜产品实现收入6.82 亿元、同增15.1%，全年销量18.9 亿平、同增18.7%，国内市占率提升至15%，成功进入深南电路、东山精密、景旺电子等头部PCB 企业供应链，毛利率维持在24%左右。目前公司感光干膜设计产能3 亿平，江门基地2.1 亿平项目已启动建设，投产后产能将提升至5 亿平，有望支撑出货高速增长。公司针对AI 服务器HDI 和高多层PCB、汽车PCB等需求，推出高解析附着、高盖孔的高端干膜和用于PCB 表面处理的特殊干膜，产品结构提升有望带动感光干膜业务量利齐增。
光伏胶膜海外出货持续提升，逆境彰显龙头优势。2025 年公司光伏胶膜出货28.1 亿平，同比基本持平，全球份额稳定在50%以上，BC 领域产品供应占比超70%。依托海外占比提升、差异化产品放量，公司在行业大多数亏损的背景下仍维持盈利，2025 年光伏胶膜业务毛利率10.46%。2025 年公司泰国3.5 亿平、越南2.5亿平胶膜产能陆续投产，海外胶膜产能达6 亿平，海外销售占比提升9 PCT 至29%，海外占比提升持续巩固盈利优势，2025 年公司胶膜业务境内/海外毛利率分别为8.0%/16.4%。
持续推进技术迭代，太空光伏等新兴领域有望打开成长空间。
公司持续推进技术迭代，2025 年针对TOPCon、HJT、BC 等技术推出高透光、低水氧、高可靠性的专用胶膜，转光胶膜、0BB 皮肤膜等新品批量供货。此外，公司积极布局新兴光伏领域，发力钙钛矿、薄膜电池、太空光伏等前沿赛道，研发适配新型组件的专用封装胶膜、边缘密封丁基胶等产品，有望抢占下一代光伏材料市场先机，打开光伏材料成长空间。
盈利预测、估值与评级
根据我们对产业链的最新判断，调整公司26-27 年归母净利润预测至16.8、21.3 亿元，新增28 年预测25.8 亿元，当前股价对应PE 分别为29/23/19 倍，公司光伏材料龙头地位稳固、布局新兴领域打开成长空间，电子材料高速增长，维持“买入”评级。
风险提示
下游需求不及预期、国际贸易恶化、电子材料放量不及预期。