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机构：国泰海通证券
研究员：訾猛/李美仪
公司26Q3 业绩增长提速，随着原奶周期步入上行阶段，上游业务对公司的拖累已经较轻。同时，8月公司发布全新品牌战略，Q3收入端改善，有望展现业绩弹性。
投资要点：
投资建议：维持增持评级。维持 2026-2028 年EPS预测值 0.39元、0.53 元、0.71 元，参考可比公司，2026 年奶价有望筑底回升，天润作为奶源高度自给的乳企将充分受益于周期反转，在新的品牌战略的引领下有望展现出成长性，维持目标价13.47 元，对应2027 年PE25X。
三季度业绩增长提速。天润乳业26Q1-Q3 实现收入21.85 亿元、同比+5.4%，归母净利0.80 亿元、同比大幅扭亏（25Q1-Q3 为亏损0.11亿元），其中26Q3 收入同比+8.4%、归母净利同比翻倍以上增长。
从趋势来看，26Q1 以来公司业绩表现逐步改善，Q3 较Q2 提速明显，我们认为主要有三个方面的利好：一是景气修复驱动收入加速，二是产品结构升级带动毛利率回升，三是原奶周期相关损失进一步降低。其中与牧业相关的，2024-2025 年公司受喷粉、淘牛拖累较大，2026 年以来相关损失显著降低，26Q3 资产减值损失为0、营业外支出同比-29%至0.24 亿元，26Q3 末奶牛存栏4.96 万头、环比小幅回落，牧业板块对公司的影响已经较小。
常温继续引领，疆外表现改善。拆分来看，26Q3 公司常温乳制品收入同比+14.0%、低温同比+6.2%，常温、低温均有所提速，其中常温奶增速重回双位数，预计为有机奶等品类驱动；Q3 疆内收入同比+6.5%、疆外同比+13.9%，疆内稳健增长，疆外大幅改善，除了开学季和双节因素驱动外，我们预计与公司持续开拓连锁系统客户有关，渠道扩张带来收入增量。
重构品牌战略，受益原奶周期上行。2026 年以来液奶市场表现逐步好转，公司产品品质过关、创新能力强，于8 月发布全新品牌战略，明确“源自冰川带牧场的新疆好奶”品牌定位，进一步优化布局，有望抓住需求侧机遇进行扩张。同时，公司奶源自给率高，考虑原奶周期处在反转早期，竞争格局改善后公司有望受益于周期反转，展现业绩弹性。
风险提示：竞争加剧阻碍疆外扩张、乳品需求恢复低于预期、奶价和牛肉价格下跌。