九毛九(09922.HK)：太二内地同店持续改善 “鲜活”升级成效渐显-格隆汇

机构：华创证券
研究员：饶临风

　　九毛九发布2026 年第三季度最新营运表现公告，主要品牌经营表现分化。太二自营门店同店为正；怂火锅与九毛九品牌自营门店同店仍承压。门店结构方面，优化品牌布局的同时持续推进太二“鲜活”模式升级和九毛九新模型。
　　评论：
　　太二内地同店延续修复，品牌及区域表现分化。2026Q3 太二内地自营门店同店日均销售额同比增长10.4%，但受其他区域同店同比下降17.4%拖累，太二整体同店增速为5.1%，低于上半年的7.4%。怂火锅同店同比下降26.8%，降幅较上半年的22.9%扩大，经营调整成效仍待观察；九毛九品牌同店同比下降11.4%，与上半年基本持平。
　　太二客流提升带动同店增长，人均消费保持相对稳定。2026Q3 太二自营门店翻台率为3.8 次/天，其中中国内地3.8 次/天、其他区域3.7 次/天；怂火锅与九毛九自营门店分别为2.0 次/天、2.3 次/天。人均消费方面，太二自营门店为73 元，其中中国内地66 元、其他区域151 元；怂火锅与九毛九自营门店分别为104 元、58 元。太二内地人均消费保持相对稳定，内地同店增长主要由客流改善驱动，反映产品及门店模型调整对消费吸引力的积极作用。
　　门店结构方面，集团持续优化品牌布局。截至2026 年9 月末，集团共有门店584 家（含加盟店），较年初644 家净减少60 家。其中，太二462 家，较年初499 家净减少37 家，包括自营439 家、加盟23 家；怂火锅48 家，较年初62家净减少14 家；九毛九59 家，较年初63 家净减少4 家，包括自营57 家、加盟2 家。其他品牌合计15 家，较年初净减少5 家。公司在优化餐厅网络的同时，持续推进太二“鲜活”模式升级。
　　“鲜活”模式持续迭代，国庆表现进一步改善。截至9 月末，太二内地“鲜活”模式门店累计达358 家，覆盖90 个核心城市，其中“6.0 鲜活模式”已落地5 家。国庆期间，太二内地同店日均销售额同比增长17.8%，整体翻台率超过5 次/天，“鲜活”模式门店表现更优，显示门店升级对经营修复具备积极作用。
　　九毛九新模型初见成效，推广效果仍需验证。国庆期间，“九毛九·山西菜馆”可比门店同店日均销售额同比实现双位数增长，优于九毛九品牌整体表现，初步体现新模型改善经营的潜力。
　　投资建议：太二内地同店持续增长、“鲜活”模式加速落地，是当前公司经营修复的主要亮点；国庆期间太二进一步改善、九毛九新模型表现向好，为后续恢复提供积极信号。我们预测26/27/28 年归母净利润为1.44/2.05/2.48 亿元，当前市值对应PE 分别为7/5/4x，考虑到公司同店恢复改善，参参考可比公司及流动性折价，给予27 年7 倍PE，目标价1.25 港元，维持 “推荐” 评级。
　　风险提示：餐饮行业竞争加剧；新店模型推广不及预期；食品安全问题。