金界控股(03918.HK)：访客与外国直接投资额增长或推动增长可期-格隆汇

机构：中金公司
研究员：王嘉钰/侯利维

　　我们预计1H25 EBITDA环比增长28%至1.88 亿美元金界控股将于8 月底公布1H25 业绩。我们预计公司1H25 EBITDA同比增长240%，环比增长28%。我们预计公司1H25 总博彩收入同比增长20%，环比增长31%。我们认为，公司EBITDA的强劲增长，主要得益于访客人数与外国直接投资额持续增长带动的复苏好于预期。
　　关注要点
　　业务量或受益于外国直接投资额流入的增长。2025 年4 月，中国国家主席习近平会见柬埔寨首相洪玛奈1，重申中柬紧密合作关系。2024 年，柬埔寨吸引外国直接投资总额达到69 亿美元，同比增长40%，其中来自中国的贡献占比持续超过50%，继续居于首位。我们注意到，1H25 中国赴柬旅客同比增长51%，环比增长28%；其中中国商务旅客同比增长46%，环比增长31%。我们认为，中国对柬埔寨投资额的增加有望带动公司业务量（尤其是贵宾业务）上升，主要得益于商务旅客来访或将更加频繁，以及可能有更多的外派人员到达柬埔寨，需求有望提升。
　　直航航班周度频次持续提升，助力访客数增长。目前，中国至柬埔寨的每周直航航班已达170 班，同比增加55%（2024 年每周直航航班为110班）。与此同时，中国及东南亚至金边机场的航线运力已分别恢复至2019年同期水平的112%和80%。我们认为，航班频次的持续提升有望推动赴柬休闲旅客数量上升，推动中场博彩收入增长。
　　公司或将恢复派发现金股息。2024 年偿还债务（除2024 年5 月新增的7000 万美元股东贷款）后，公司已恢复净现金状态。随着Naga 3 项目规模缩减以及公司业务复苏良好，我们预计公司有望在1H25 恢复派发现金股息。
　　盈利预测与估值
　　考虑到业务复苏优于预期，我们将公司2025 年与2026 年EBITDA预测分别上调16%至3.82 亿美元和4.55 亿美元。当前公司交易于6 倍2025 年EV/EBITDA。我们维持跑赢行业评级，上调目标价32%至5.80 港元，基于盈利预测上调及行业估值修复，对应8 倍2025 年EV/EBITDA，目标价较当前股价具备33%的上行空间。
　　风险
　　区域性竞争加剧；赴柬旅客数量复苏慢于预期；Naga 3 项目发展存在不确定性。