中创新航(3931.HK)：利润率预期具进一步提高的空间-格隆汇

机构：西牛证券
研究员：敖晓风

　　上半財年出貨成績亮麗: 中創新航(03931.HK)發盈喜，宣佈2025 年上半年淨利潤較去年同期增長70% - 90%至7.1 億元人民幣 - 7.9 億元人民幣，增長幅度可能高於第一季度的75.4%。2025 年第一季度，中創新航(03931.HK)總收入同比增長約42.0%至69.0 元億人民幣，按該成長幅度計算，集團動力電池的銷售價格相較市場平穩，並未跟隨市場價格下滑。第二季集團緊隨市場步伐，裝車量增長保持強勁。
　　根據市場統計，2025 年上半年集團於中國地區的動力電池裝車量達到19.5GWh，同比增長40.7%，至六月份市佔率大幅上升至7.5%。
　　2025 年中國動力電池銷售量顯著上升，上半年約為485.5GWh，較去年同期增長51.6%，其中磷酸鐵鋰電池及三元電池銷售量分別為354.8GWh 及129.8GWh。同期，中國動力電池出口量約為81.6GWh，同比增長26.5%。動力電池需求增長主要來自於新能源汽車需求成長帶動，2025 年中國新能源乘用車零售銷售同比增加33.3%至546.8 萬輛。根據乘聯會的數字，6 月份新能源車滲透率進一步上升至53.3%，同時新勢力品牌的零售份額保持於約20%的高水平。
　　新勢力交付量增長為集團帶來積極的動力，同時集團於部份新勢力品牌的滲透率亦進一步提高，其中與小鵬及零跑的合作亦擴展至新的產品線。此外，集團於商用車亦取得理想的進展，全年銷售量很可能超出年初10GWh 的目標。新項目方面，集團已與多名客戶進行接洽，當中預計成為小米汽車第三款車型的主要供應商之一，並取得韓系車廠一份規模比較大的海外訂單。
　　儲能業務穩定成長: 中創新航(03931.HK)在儲能方面保持增長，按月出貨量大幅成長，保持滿產滿銷的狀態，有望實現全年45GWh 的全年出貨目標。儲能電池的出貨量仍然受到產能的限制，伴隨產能釋放、新客戶及直供比例的增加，儲能業務預計能夠保持較高的增速，同時利潤率亦得到改善。
　　利潤率預期具進一步提高的空間: 受惠於出貨量提升及穩健的價格水平，我們上調集團的營收預測，並預計集團的利潤水平在規模效應及直供比例提高的帶動下得以持續改善。特別是2026 – 2027 年將有較大型的新項目導入，並預計有利於提升集團的利潤水平。因此我們維持對集團買入的評級，並提高目標價至每股25.30 港元。
　　風險因素
　　動力電池價格持續走弱
　　國內新能源汽車需求增長放緩
　　儲能電池產能未能提升
　　國際關稅調整對海外業務造成影響
　　新項目進度未能如預期