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机构：中金公司
研究员：王梓琳/严佳/刘中玉
公司公布1H25 业绩：收入25.73 亿元，同比+50.25%；归母净利润2.16亿元，同比+17.53%；扣除1H25 及1H24 股份支付费用影响，1H25 扣非归母净利润同比+113.50%至2.02 亿元。
单季度看，2Q25 收入16.41 亿元，同比+69.67%；归母净利润1.68 亿元，同比+37.98%；扣非净利润1.60 亿元，同比+37.13%。公司1H25 和2Q25 业绩符合我们预期。
1H25 机房温控营收同比+57.91%，收入拉动明显。2025 年上半年，分产品看，公司机房温控、机柜温控、客车空调、轨道交通列车空调及服务营收分别为13.51/9.26/0.19/0.24 亿元，同比分别+57.91%/+32.02%/-29.81%/-50.09%，机房及机柜温控节能产品收入增长较快。
2Q25 毛利率或受大客户订单影响，同环比有所下滑。2Q25 公司毛利率25.97%，同比-6.16ppt，环比-0.48ppt；其中，机房温控和机柜温控产品毛利率为25.83%/28.09%，分别同比减少2.63ppt/1.67ppt，我们判断主要或受到国内大客户订单占比提高、以及数据中心收入占比结构性提高的影响。
2Q25 公司净利率10.22%，同比-2.35ppt，环比+5.07ppt 有所回升。
发展趋势
公司有望受益于海外算力资本开支扩张。据24 年年报，公司UQD 产品被列入英伟达的MGX 生态系统合作伙伴，我们认为公司有望通过英伟达切入海外大客户。根据中金科技硬件组，25 年谷歌、Meta 等资本开支超预期，我们认为公司作为全链条液冷解决方案龙头，有望受益于海外资本开支提升及国产企业份额提升带来的弹性。同时，1H25 公司境外毛利率较境内高31.46ppt，考虑海外订单释放预期，我们认为2H25 毛利率或提升有望。
盈利预测与估值
由于AI 下游算力需求加速落地，我们上调2025/2026 年盈利预测12.6%/27.1%至6.5/9.3 亿元。考虑到算力资本开支持续超预期，下游温控市场需求3-5 年或带动公司业绩进入加速释放期，我们切换远期估值方法到2029 年。考虑到公司全球卡位优势明显，通过英伟达标杆项目，后续在其他海外大厂持续提升市占率的可能性，我们基予2029 年37x P/E，给予目标价73.33 元（上调104%），维持跑赢行业评级不变，较当前股价有9%上升空间。
风险
算力资本开支不及预期，数据中心项目竞争加剧。