快手-W(01024.HK)：核心业务稳健增长 AI商业化变现加速-格隆汇

机构：天风证券
研究员：孔蓉/刘诗雨

　　25Q2 业绩要点：盈利再创新高
　　公司公布25Q2 业绩。2025Q2 公司实现营业收入350 亿元，同比增长13.1%；经调整净利润为56.2 亿元，同比增长20.1%，毛利为195 亿元，同比增长13.8%。
　　销售及营销开支同比增长4.6%，达105 亿元，占总收入的比例为30%，占收入比重下降主要系运营效率提升。研发开支同比增长21.2%至34 亿元，占总收入的比例为9.7%，其增长主要系AI 相关投入增加。行政开支同比增长13.3%至9 亿元，主要系雇员福利开支增加。我们认为公司核心业务收入增长稳健，盈利再创新高，建议持续关注可灵AI 带来的用户与收入增量。
　　流量端：用户流量创新高，DAU 及时长同比均小幅提升2025Q2 快手应用平均DAU/MAU 分别为4.09亿/7.15 亿，同比增长3.4%/3.3%；每位DAU 的日均使用时长为126.8 分钟，用户总使用时长同比增长7.5%。展望未来，我们认为公司单用户获取及留存成本或持续优化，用户获取ROI 有望进一步提升。
　　AI：商业化变现加速
　　可灵：2025 年5 月，公司推出可灵AI 2.1 系列模型，在动态表现、物理模拟、语义响应等方面实现全面提升；7 月发布新功能灵动画布，集无限可视化空间、智能创作辅助和多人实时协作为一体，为创作者带来流畅高效创作体验。2025Q2，可灵收入超过人民币2.5 亿元，环比快速增长。
　　AI 内部赋能：公司推出OneRec 端到端生成式推荐大模型，已应用于内容推荐和线上营销场景，提升点击率和转化率，带来广告收入低单位数增长。
　　线上营销业务：外循环广告增长强劲，内循环广告增长稳健2025Q2 线上营销服务收入达198 亿元，同比增长12.8%，环比增长9.9%。外循环方面，内容消费行业、本地生活行业和汽车行业驱动外循环广告收入持续增长。
　　其中短剧行业广告消耗保持同比高双位数增长， UAX 全自动投放产品在外循环中的消耗占比提升至65%。内循环方面，全站推广产品消耗占比提升，泛货架场域电商广告收入实现高速增长，电商商家ROI 和内循环广告eCPM 实现同向提升。
　　其他服务收入（含电商）：泛货架GMV 有望稳步提升2025Q2，公司其他服务收入同比增长25.9%至52 亿元。快手电商GMV 同比增长17.6%，达到人民币3,589 亿元。供给端来看，2025Q2 新商入驻规模同比提升50%；需求端来看，电商月均买家数达1.34 亿，活跃用户复购频次持续提高。
　　2025Q2 泛货架电商GMV 占比超过32%。
　　直播打赏业务：签约公会及主播数量稳健增长
　　2025Q2 直播业务收入为人民币100 亿元，同比增长8.0%。截至二季度末，平台签约公会机构数量同比提升超20%，签约主播数量同比增长超30%。公司持续推动团播、多播、电竞赛事及“直播+”模式，直播生态稳健扩张。
　　海外业务：稳健增长，亏损持续收窄
　　2025Q2 海外收入同比增长20.5%至13 亿元。巴西市场DAU 保持稳定，人均单日使用时长同比增长；海外线上营销收入同比保持增长。二季度巴西电商GMV 及订单数同环比持续增长。
　　公司宣派派发自上市以来的首次特别股息每股0.46 港元，共计约20 亿港币，体现了公司对长期增长前景及财务状况信心，股东回报有望进一步提升。
　　投资建议：考虑到可灵贡献收入增量及GMV 增长超预期，我们上调公司2025/2026 年营业收入分别为1426/1548 亿元（前值为1413/1522 亿元）；考虑到公司运营效率提升，我们上调公司2025/2026 年经调整净利润分别为202/222 亿元（前值为196/216 亿元），维持“买入”评级。
　　风险提示：快手用户规模和时长增长不及预期；直播内容审核趋严；电商付费用户规模以及复购率提升不及预期；海外业务拓展及商业化变现不及预期。