恒源煤电(600971)：H1煤炭量价齐跌关注资产注入和低效资产出清-格隆汇

机构：开源证券
研究员：张绪成

　　H1 煤炭量价齐跌，关注资产注入和低效资产出清。维持“买入”评级公司发布2025 年中报，2025H1 公司实现营业收入23.8 亿元，同比-38.9%；实现归母净利润-1.3 亿元，同比-117%；实现扣非后归母净利润-1.4 亿元，同比-118%。单Q2 来看，公司实现营业收入12 亿元，环比+1.7%；实现归母净利润-1.56 亿元，环比-675.4%；实现扣非后归母净利润-1.55 亿元，环比-1264%。考虑到上半年煤价及销量下滑，我们下调盈利预测，预计2025-2027 年公司归母净利润1.1/3.3/7.1 亿元（前值为5.1/6.6/7.5 亿元），同比-89.5%/+197.0%/+113.3%；EPS 为0.09/0.28/0.59 元，对应当前股价PE 为73.0/24.6/11.5 倍。后续注资承诺履行可期，叠加电力增量看好公司中长期业绩增长，维持“买入”评级。
　　H1 煤炭同比量价齐跌拖累业绩，Q2 煤炭环比量增价跌煤炭产销量方面：2025H1 公司原煤产量476.8 万吨，同比-3.5%，商品煤产/销量为355/337.7 万吨，同比-7.7%/-13%；2025Q2 公司原煤产量240.2 万吨，环比+1.5%，2025Q2 公司商品煤产/销量为179.6/177.7 万吨，环比+2.4%/+11%。煤炭售价方面：2025H1 公司吨煤售价为662.2 元/吨，同比-30.6%，2025Q2 公司吨煤售价为635.5 元/吨，环比-8.1%。煤炭成本方面：2025H1 公司吨煤成本为567.2元/吨，同比+1.6%，2025Q2 公司吨煤成本为572.5 元/吨，环比+2%，上半年公司煤炭销量下滑或致公司吨煤成本提升。煤炭毛利方面： 2025H1 公司吨煤毛利94.9 元/吨，同比-76.1%，毛利率为14.3%，同比-27.2pct；2025Q2 公司吨煤毛利62.9 元/吨，环比-51.7%，毛利率为9.9%，环比-9pct。
　　亏损资产出清叠加电力增量，资产注入可期
　　子公司注销：8 月22 日公司发布公告决议注销连年亏损的火电子公司，此举将有效减少公司亏损，显著优化盈利结构；注销清算将有望小幅回流现金，随着非煤亏损业务出清，煤炭主业盈利弹性将在煤价回升阶段得到更充分体现。电力装机规模持续扩容：经公司官网已确认，钱营孜二期1×1000MW 机组已于2025年3 月30 日顺利通过168 小时试运行并正式投运，总投资约46.3 亿元。公司按50%权益享有，投产后年发电量约50 亿千瓦时。这一项目的成功投产，不仅增强了公司对煤价波动的盈利对冲能力，还为公司的长期稳定发展提供了有力支撑。注资承诺：公司在半年报中再次确认对祁东深部、卧龙湖西部探矿权及七家外部煤矿的“不可撤销收购权”。鉴于国务院国资委近期明确提出“带头抵制‘内卷式’竞争，加强重组整合”，预计 2025–2027 年将成为集团解决同业竞争、兑现资产注入的关键窗口期。若交易落地，公司资源储量与产能规模将实现跨越式增长，为中长期盈利中枢抬升奠定坚实基础。
　　风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，项目建设不及预期。

恒源煤电(600971)：H1煤炭量价齐跌 关注资产注入和低效资产出清

恒源煤电(600971)：H1煤炭量价齐跌关注资产注入和低效资产出清