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机构：国金证券
研究员：于健/赵中平/许孟婕
经营分析
交易板块继续聚焦高毛利品类，毛利率持续提升。 25H1公司交易板块业务收入239.6 亿元，同比-26.0%，消费电子/家用电器/农业生产资料/交通出行/家居建材/酒水饮料增速分别为-25.1%/+0.2%/-30.4%/-62.3%/-22.9%/-62.2%。整体收入下滑主要由于在当前环境下公司发展战略持续调整，聚焦高毛利品类，同时，报告期内受到国家补贴政策的影响。25H1公司毛利率达到4.6%（同比+1.1pct）。
AI+SaaS 门店赋能效果显著，与阿里云开启合作计划。25H1 公司服务板块收入3.12亿元，同比-18.97%，其中门店SaaS+订阅收入2.5 亿元，同比-18.4%，商家解决方案0.6 亿元，同比-21.2%。
25H1AI 相关服务收入突破，AI 相关收入占总服务收入约20%，成为增长新引擎。2025年4月，正式推出自主研发的“千橙AI超级店长”APP，5月起进入商业化阶段：抽样显示，使用AI工具的会员门店经营效率平均提升30%，库存周转缩短15-20%。2025 年8月与阿里云达成全栈AI全面合作，将接入通义千问大模型能力，共同开发“小店大模型智能体”“AI 销售智能体”等创新应用，沉淀核心数据资产，与阿里云在数据分析及数据资产等方面建立多维度合作，不断强化数据资产价值挖掘与场景落地能力。
智慧供应链建设深入推进，“短链+反向”模式成效显著。公司2025年2月28日升级发布智慧供应链三大工程：“品牌直通车工程”、“自有品牌生态群工程”及“开放式智慧供应链工程”，聚焦打造“反向+短链+数字化”的创新供应链，进一步提升全产业链效率，实现多方共赢。2025年上半年供应链升级取得一定成果：1）稳固现有头部品牌厂商合作，同时持续开拓新的头部品牌合作。2）自有品牌销售规模突破8000 万元，产销一体释放潜能。3）围绕健康、适老及品质生活等新型需求持续开拓新品类经营。
盈利预测、估值与评级
我们预计公司2025/2026/2027年营收分别为661/728/801亿元，归母净利润分别为3.53/4.74/6.61 亿元，对应P/E 分别为25.61/19.10/13.68X，维持“买入”评级。
风险提示
宏观消费修复不及预期及市场需求变化风险；毛利率低或存在经营风险；供应链风险；自有品牌发展不及预期。