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机构：中金公司
研究员：王颖东/于寒/曲昊源
公司公布1H25 业绩：收入164.2 亿元，同增31.7%、环增7.4%；归母净利润4.66 亿元，同增87.1%、环增36.2%。公司1H25 业绩符合市场预期。
发展趋势
锂电池1H25 出货高增长，盈利能力改善较显著。我们估计公司1H25 出货量达到45GWh、同比+76.9%，其中动力/储能占比约54%/46%。从增速来看，储能业务增长较高、1H 出货量同增160%+，主要受益1H 国内以及出口的抢装，公司绑定头部集成商客户；动力电池1H 出货同增35-40%，主要受益于国内新能源车内需和出口较好的增长，以及公司持续拓展客户订单。盈利方面，受益于原材料价格企稳、稼动率提升带动规模效应释放，公司动力、储能电池毛利率改善较显著，我们估计1H 动力毛利率18-19%，同比提升2.2ppt，储能电池毛利率15-16%，同比提升2.4ppt。我们测算公司1H 锂电池单位净利0.01 元、同比+5.8%。
积极开拓新场景，加速布局新技术。公司积极开拓商用车、电动船舶等新场景，其中商用车业务1H 进入放量阶段、出货量同增310%，单月进入国内商用车装机前三；公司切入国内轻、重卡头部厂商配套，同时获得海外Volvo 客户定点；我们看好全球商用车电动化提速给公司带来增量。新技术方面，公司加速布局快充、锰铁锂、固态电池等新技术，固态电池完成中试线建设和核心电解质材料的自主研发，全固体硅基电池能量密度达到430Wh/kg。储能电池领域，公司600Ah+、588Ah 大电芯计划4Q25 实现量产，量产进展处于行业较领先状态。
费用率整体平稳，研发费用率保持高位。公司1H25 期间费用率合计约13%，同环比保持平稳；分项看，管理费用率同环比改善较显著，同比-1.1ppt/环比-1.8ppt；研发费用率保持高位、1H25 达5.2%，反映公司在新产品、新技术保持较高投入。
盈利预测与估值
我们维持公司2025/2026 年盈利预测15.43/20.88 亿元不变，维持24.20 港币目标价和跑赢行业评级，当前股价对应2025/2026 年22.7x/16.6x P/E，目标价对应25.3x/18.7x P/E，有6.6%上行空间。
风险
中国新能源车不及预期，全球储能需求不及预期，市场竞争加剧，原材料价格大幅波动。