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机构：民生证券
研究员：徐菁/杜海路
2025H1 整体收入稳增，畜禽板块提振显著。2025H1 公司生物制品收入实现4.01 亿元，同比+13.17%。其中，猪用产品收入实现1.31 亿元，同比-11.49%；禽用产品收入实现2.59 亿元，同比+30.01%；反刍动物用产品收入实现0.02 亿元，同比+39.62%；宠物用产品收入实现0.10 亿元，同比+49.65%。
化学药品、功能性保健品、技术许可或转让收入分别实现1.24 亿元、0.13 亿元、0.15 亿元，分别同比+20.94%、+124.47%、-3.95%。
禽苗产能释放拓市，多品驱动业绩增长。面对行业日益加剧的竞争态势，公司积极深化与大型养殖集团的战略合作，稳步提升规模化养殖场的开发力度和服务深度，2025 年上半年公司整体营收同比增长15.58%，进一步巩固了公司疫苗和化学药品的市场占有率。2025 年上半年，公司推向市场的创新产品得到市场的初步认可，猪伪狂犬病活疫苗（HN1201-R1 株）、以新支流减腺五联灭活疫苗为代表的腺病毒系列禽用联苗也为公司贡献了新的业绩增长点。此外，普莱柯（南京）的新生产基地全面投入使用后，公司高致病性禽流感疫苗的产能进一步释放，2025H1 产品销售收入同比增长近60%。
线上线下协同发力，宠物产品增长亮眼。2024 年城镇宠物（犬猫）消费规模同比+7.5%，预计2027 年市场规模将达4042 亿元，发展增速可观。伴随国内宠物行业逐步进入蓬勃发展和成熟期，以公司猫三联灭活疫苗为代表的宠物疫苗面试并引领进口替代的行业趋势，同时全面布局重点宠物用化学药品，为行业发展发挥积极贡献。2025 年上半年，公司继续坚持 “线下” 与 “线上” 并重的原则，一方面通过开展各种营销活动、优选合作经销商等措施对猫三联灭活疫苗在内的重点产品进行市场推广；一方面在线上积极探索利用各大新媒体平台以直播或种草等方式对相关产品进行品牌构建和市场开拓。报告期内，公司宠物相关产品的销售收入继续保持高增长态势，其中线上销量同比增长达3 倍以上。
投资建议：我们预计公司2025~2027 年归母净利润分别为2.28、2.72、2.95 亿元，EPS 分别为0.66、0.79、0.85 元，对应PE 分别为22、19、17 倍，2025 年下半年进入消费旺季猪价有望景气运行，或将带动动保行业需求回暖。
公司凭借强大的基因工程技术实力，积极参与非瘟亚单位疫苗的研发，成功商业化后将为公司带来可观的业绩增长，维持“推荐”评级。
风险提示：养殖业景气度不及预期；产能释放不及预期；新品落地不及预期。