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机构：开源证券
研究员：余汝意
公司2025H1 实现营收48.81 亿元（同比+1.30%，下文皆为同比口径）；归母净利润0.36 亿元（+49.83%）；扣非归母净利润0.32 亿元（+24.63%）。2025Q2 实现营收25.03 亿元（+5.18%）；归母净利润0.11 亿元（-22.36%）；扣非归母净利润0.08 亿元（-47.55%）。从盈利能力来看，2025H1 毛利率为26.30%（-1.56pct），净利率为0.63%（+0.29pct）。从费用端来看，2025H1 销售费用率为20.74%（-0.88pct）；管理费用率为3.09%（-0.21pct）；财务费用率为1.38%（-0.07pct）。
考虑到经营门店优化仍需一定周期，我们下调2025-2026 年并新增2027 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润分别为0.55/0.67/0.77 亿元（原预计为2.19/2.86亿元），EPS 为0.14/0.17/0.19 元，当前股价对应PE 为89.2/73.3/64.1 倍，但我们看好公司经营持续改善带来的成长潜力，维持“买入”评级。
深耕山东市场，发展省外市场
截至2025H1，公司共有门店9,042 家，其中直营门店5,072 家（新建直营门店2家，并购门店754 家，因公司发展规划及经营策略性调整关闭门店122 家），加盟门店3,970 家。具体来看，山东省仍为直营门店主要布局区域，山东省内直营门店4,292 家，占总直营门店数量的84.62%；省外共780 家。
线上业务优化布局，持续专业药房建设
线上业务方面，2025H1 公司新零售业务与线下全渠道融合，全面推进线上线下一体化经营模式。2025H1 公司O2O 直营业务销售额4.55 亿元（+11.0%）；B2C业务销售额2.2 亿元。专业药房建设方面，公司持续推进DTP 患者管理平台建设，该平台集成患者信息管理、用药指导、健康监测、患者教育等功能，通过个性化的健康管理和教育服务，增强患者的依从性和满意度。截至2025H1，公司拥有大病定点特药药房120 余家、院边店400 余家、达标药房15 家。
风险提示：政策变化风险，门店拓展速度不及预期，产品销售不及预期。