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机构：国联民生证券
研究员：丁士涛/刘依然
公司发布2025 年半年度报告，2025H1 公司实现营业收入1163.92 亿元，同比增长5.12%；归母净利润70.71 亿元，同比增长0.81%；扣非归母净利润69.41 亿元，同比增长1.27%。2025Q2 公司实现营业收入606.09 亿元，同比下降1.87%，环比增长8.65%；归母净利润35.33 亿元，同比下降26.18%，环比下降0.13%；扣非归母净利润34.97 亿元，同比下降25.18%，环比增长1.55%。
主要产品产量同比提升，盈利能力保持韧性
2025H1 公司电解铝产量为397 万吨，同比提高9.4%；氧化铝产量为860 万吨，同比提高4.9%；氧化铝外销量为332 万吨，同比提高4.1%。根据iFinD，2025H1 电解铝均价为2.03 万元/吨，同比上涨2.6%，氧化铝均价为3460 元/吨，同比下降1.4%。公司成本管控能力突出，全产业链的氧化铝成本和电解铝成本均优于行业平均水平，公司盈利能力保持韧性。2025H1 公司毛利率为16.76%，同比下降0.49pct；2025Q2 毛利率为17.60%，同比下降1.18pct，环比提高1.74pct。
电解铝量价齐升，全产业链优势凸显
2025H1 公司氧化铝板块实现收入332.43 亿元，同比增加17.89 亿元；氧化铝板块利润总额47.07 亿元，同比增加9.92 亿元，主要由于公司通过提高矿石自给率、严控生产成本、提高产量等方式实现同比增利。2025H1 公司原铝板块实现收入759.46 亿元，同比增加77.40 亿元；原铝板块利润总额81.05 亿元，同比增加5.10亿元，主要由于公司电解铝产销量及销售价格同比上升致盈利增加。
资源保障能力持续增强，氧化铝矿石自给率提升公司聚焦矿产资源增储上产，国内海外双轮驱动，建设更具韧性的资源保障体系。
2025H1 公司通过强化国内自有铝土矿权管理、参与国内铝土矿权竞拍等措施，国内铝土矿资源实现增储千万吨级；加快推进几内亚铝土矿接续项目建设，积极打造海外其他铝土矿基地。公司矿石开采能力和保供能力进一步提升，2025H1 氧化铝矿石自给率较年初提升6pct，创近5 年新高。
盈利预测与评级
公司是铝全产业链龙头，受益于铝价中枢上移，公司业绩有望稳健增长。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为140.21/153.82/161.44 亿元，分别同比增长13.07%/9.70%/4.96%；EPS 分别为0.82/0.90/0.94 元/股，当前股价对应PE 分别为9.6/8.7/8.3 倍，维持“买入”评级。
风险提示：安全环保风险；产品价格大幅波动风险；产业政策调整风险。