神州泰岳(300002)：核心游戏有望趋稳 SLG新品储备丰富-格隆汇

机构：国联民生证券
研究员：姚蕾/丁子然

　　事件
　　公司发布2025 年半年报，2025H1 实现营收26.85 亿元，同比下降12%；归母净利润5.1 亿元，同比下降19%。其中2025Q2 营收13.6 亿元，同比下降13%，环比增长3%；归母净利润2.7 亿元，同比下降19%，环比增长13%。
　　业绩环比改善，核心游戏流水有望趋稳
　　公司2025H1 业绩同比略降，分业务来看：1）游戏业务营收20.3 亿元，同比下降16%，主要系长线游戏推广力度收窄后，流水自然回落。其中两款核心产品《Ageof Origins》《War and Order》2025H1 推广营销费用分别为2.36/0.89 亿元，同比下降40%/19%。相应地，《Age of Origins》一二季度流水分别为7.85/7.37 亿元，同比下降15%/19%；《War and Order》一二季度流水分别为2.35/2.31 亿元，同比下降20%/13%，后续流水有望逐步趋稳。2）计算机及其他业务营收6.6 亿元，同比增长5%。成本费用方面，2025Q2 毛利率为58.4%，同比-2.6pct，环比-2.9pct，主要系毛利率较低的计算机业务收入占比提升；销售/管理/研发费用率分别为13.0%/18.5%/6.7%，同比分别-3.7/+3.0/+0.2pct，环比分别-3.1/-2.2/+0.1pct，其中销售费用率同环比降低，主要系游戏推广费用收窄。
　　SLG 新品储备丰富，AI 应用持续落地
　　新游储备方面，公司此前开展《Stellar Sanctuary》《Next Agers》两款新游的商业化测试，于2025H1 对两款游戏的内容、数值等多次调优，后续有望加快发行节奏；两款游戏也已获得国产游戏版号（《荒星传说：牧者之息》《长河万卷》）。另有多款在研SLG 产品储备。AI 应用方面，公司推出面向企业的语音数字员工avavox，其内置200+行业模板，覆盖运营商满意度回访、医疗随访、电商唤醒等多个行业场景，有望满足中小B 端客户高频需求，拓展AI 应用商业化空间。
　　投资建议
　　考虑到公司产品节奏变化，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为11.9/13.7/15.5 亿元，同比增速分别为-16.5%/15.2%/12.8% ， PE 分别为23/20/17x。公司新品储备丰富，有望持续巩固SLG 品类优势，关注云及AI 业务进展，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品流水下滑风险，行业竞争风险，新产品不达预期风险，人才流失风险。