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机构：中信建投证券
研究员：贺菊颖/刘若飞/袁全/沈兴熙
25H1，公司收入端降幅逐季收窄，单二季度归母净利润扭亏为盈，业绩整体符合预期。25H1，公司业务战略性升级，全读长测序业务板块设备销售量创新高，持续拓展全球版图；智能自动化业务加速AI 相关应用落地，持续提升整体效率及智能化水平；多组学业务板块深度整合基因组学、细胞组学、时空组学、蛋白质组学等多组学数据。展望未来，我们认为值得关注：1）竞争优势明显，有望受益于国产替代浪潮；2）海外降息周期开启，关注基因测序行业景气度提升；3）利润端逐步向好。
事件
公司发布2025 年半年度业绩报告，业绩符合预期8 月22 日，公司发布2025 年半年度业绩报告，2025 年上半年营收11.14 亿，同比-7.9%；归母净利润-1.04 亿，同比减亏65.28%；扣非归母净利润-2.03 亿，同比减亏37.55%。25Q2 营收6.59 亿，同比-2.93%；归母净利润0.30 亿，上年同期为-0.99 亿元；扣非归母净利润-0.58 亿，同比减亏48.17%。
简评
业绩符合预期，持续拓展全球版图
2025 年上半年，公司营业收入11.14 亿元，同比下降7.90%；归母净利润-1.04 亿元，同比减亏65.28%；扣非归母净利润-2.03 亿元，同比减亏37.55%。2025Q2，公司营业收入6.59 亿元，同比下降2.93%，主要由于：1）全球宏观经济低迷，各国科研经费支出的不确定性导致部分实验室推迟设备更新与项目扩张；2）临床转化周期延长，拖累产品临床商业化节奏；3）测序上游企业间的价格竞争加剧短期抑制行业增长弹性。归母净利润0.30亿元，上年同期为-0.99 亿元；扣非归母净利润-0.58 亿，同比减亏48.17%，利润端表现较好，主要由于公司积极推进提质增效，经营效益逐步改善，期间费用率稳步下行。
分板块来看：1）全读长测序业务（原基因测序仪业务）：仪器销售量创新高，推出纳米孔测序仪。2025 年上半年，公司全读长测序业务实现收入8.94 亿元，同比下降12.15%，其中，仪器设备实现收入2.98 亿元，同比下降23.18%，试剂耗材实现收入5.55 亿元，同比下降6.30%，主要由于宏观环境及行业竞争影响较大。从装机量来看，公司全读长测序业务仪器销售总量超700 台，创历史同期新高，同比增长60.35%，其中国内新增销售量超600 台，同比增长82.47%。25 年上半年，公司推出全球领先的单芯片通量最高的纳米孔测序仪G400-ER，相较于上一代产品，该产品建库投入量减少30%-90%，且建库时间缩短50%-70%，同时检测准确性有所提升。
我们认为，尽管公司业绩短期承压，但基因测序上游行业深具“精密仪器+专属耗材+高黏性服务”的强绑定特性，公司有望以设备为切入点，逐步通过耗材服务获取额外增量。
持续拓展全球版图。公司测序业务在销售方面积极扩展全球业务版图，业务遍布六大洲110 多个国家或地区，在全球范围内设置13 个客户体验中心，25H1,公司在四大业务区域新引进12 家经销商，新增用户超160 家，累计服务用户超3560 家。25H1，公司国内区域全读长测序业务板块相关收入实现5.93 亿元，同比下降13.56%，海外地区收入3.01 亿元，同比下降9.23%，其中：
亚太地区：全读长测序业务实现收入7874.21 万元，同比下降28.71%，主要由于：①中东地缘冲突持续导致医疗采购审批延迟与实施放缓；②南亚及东南亚战事扰动引发医疗机构预算收紧，设备需求阶段性收缩；③韩国、东南亚与澳洲多个大型项目因客户战略调整及资金规划变动暂缓推进，落地周期延长。我们认为，随着宏观环境逐步向好，叠加公司新项目、新产品及新模式逐步落地，该地区业务有望回归正常增长轨道。
欧非区域：全读长测序业务实现收入1.41 亿元，同比增长2.82%，表现较为稳定。公司在德国、法国、西班牙、英国等国家或地区新增客户22 家，T1+首次销至捷克地区。我们认为，随着公司协同经销商强化渠道纵深渗透，有望逐步提升市场占有率和品牌影响力。
美洲区域：全读长测序业务收入8141.86 万元，同比下降3.26%，主要由于拉丁美洲宏观环境扰动较强，叠加美国“生物安全法案”、科研经费大幅削减等政府相关政策影响。但在区域整体业务推广受到明显阻力的情况下，北美业务仍呈持续向好方向发展，其中北美区全读长测序业务收入6645.11 万元，同比增长15.13%。25H1，公司在美洲区合计新增客户28 家，后续有望驱动设备及试剂收入稳定增长。
2）智能自动化业务板块（原实验室自动化板块）。公司为实现实验流程自动化、智能化、无人化目标，将实验室自动化业务板块升级为智能自动化业务板块，2025 年上半年，公司智能自动化业务板块实现收入1.12 亿元，同比调整后的智能自动化业务板块收入增长0.39%，公司智能自动化业务积极应用AI 相关技术，在智能信息化平台-通用AI 模块中，公司发布干湿协同多智能体系统PrimeGen、升级智能实验室管理平台α LabStudio、生信分析模块α Cube，为业务提供核心算力保障。在通用自动化模块，公司发布全新液体处理平台PrepALL，升级智能移液平台AlphaTool 等，提供坚实硬件基础。整体而言，通过AI 技术赋能，公司逐步实现从“人工经验”向“数据驱动”决策的智能范式升级，能有效提升人效、降低成本。
3）多组学业务板块（原新业务板块）进展积极。2025 年上半年，公司多组学业务板块实现收入0.85 亿元，同比调整后的多组学板块收入增长40.01%。25H1，公司在细胞组学、时空组学、蛋白组学等多方面推出了新款或升级产品，且公司新申请专利及软件著作权222 项，获得专利授权及软件著作权登记共109 项，其中发明专利授权55 项，专利覆盖核心原材料研发、关键器部件研发、关键工艺突破、重大领域 拓展、人工智能算法等，实现生命科学领域多学科全产业链深度融合。我们认为，公司持续布局多维创新领域研发，能有效夯实公司竞争壁垒，释放长期增长潜力。
业务结构短暂影响毛利率，降本增效稳步推进。2025 年上半年，公司毛利率52.85%（-8.03pct），推测主要由于受行业竞争影响，部分产品毛利率下行；费用方面，销售费用率29.99%（-1.44pct），管理费用率19.93%（-0.38pct），研发费用率24.38%（-6.37pct），财务费用率-8.57%（-8.81pct）。销售费用率及管理费用率控费效果较好。研发费用绝对值同比-26.98%，公司合理评估和分配研发资源，通过更有针对性的研发活动，推动公司的持续创新和长期发展，提质增效工作积极推进中。财务费用变动主要由于本报告期欧元汇率显上涨趋势，汇兑收益相比同期明显增加。25H1，公司经营活动现金流净额-1.50 亿元，去年同期为-5.78 亿元，经营现金流状况有所改善，后续随着利润端逐步减亏现金流情况预计逐渐好转。其余财务指标基本正常。
未来展望：1）竞争优势明显，有望受益于国产替代浪潮：2025 年3 月商务部将美国因美纳公司（Illumina,Inc.）列入不可靠实体清单，禁止其向中国出口基因测序仪。公司是国内基因测序仪龙头企业，已实现全系列产品布局，且在各通量范围内相较于Illumina 成本均具有优势。我们看好公司在2025 年借助国产替代浪潮持续提升市场份额。2）海外降息周期开启，关注基因测序行业景气度提升：从24 年情况来看，全球基因测序行业采购需求短期有所波动，行业内其他头部企业Illumina、Pacbio 等公司设备销售均略受影响，但测序活动仍保持活跃态势。目前部分国家降息节奏有所放缓，但海外地区整体进入降息通道，未来随着宏观环境改善、行业景气 度提升，预计2025 年下游需求有望持续改善；3）利润端亏损有望逐步缩窄：公司持续推进提质增效带来费用端节约，未来随着需求端复苏、叠加新业务机会拉动收入端增长，公司利润端亏损有望逐步缩窄。
盈利预测
我们预测2025-2027 年，公司营收分别为32.33、37.34 和42.96 亿元，分别同比增长7.30%、15.5%和15.1%；归母净利润分别为-0.7、0.65 和2.77 亿元，分别同比增长88.42%、194.05%和323.29%。折合EPS 分别为-0.17元/股、0.16 元/股和0.67 元/股。公司目前仍处于成长阶段，研发投入较大、海外市场拓展及团队建设也需要相应销售投入以提升全球市占率，可能影响短期利润释放。以收入指标考察公司在国内及海外市场市占率近年来不断提升，对于快速成长期公司采用PS 估值，公司2025-2027 年对应PS 为9.1X、7.9X 和6.8X，整体处于合理区间。考虑到公司作为基因测序仪行业国内龙头企业，标的稀缺性较强，时空组学和纳米孔等新业务引入有望带来业绩增量，同时有望受益于国产替代浪潮，维持“买入”评级。
风险提示
专利诉讼风险：基因测序相关仪器及耗材处于基因测序产业链上游，整体来看进入壁垒较高，相关企业均有较多专利布局。公司此前与Illumina 在全球多个国家和地区开展专利诉讼，若诉讼或和解结果不及预期将影响在相关地区业务开展。且不能排除前在诉讼可能会影响未来在境外涉诉产品业务开展的风险。
海外地缘政治风险。2024 年1 月29 日公司发布澄清公告称，在一项近日美国方面提出的BIOSECURE Act草案中公司被提及。根据公司公告披露，24 年公司境外收入占当期营业收入比重约为1/3，其中美洲区域业务占比为6.70%，公司测序业务海外收入主要来自亚太区及欧非区。2024 年《生物安全法案》最终未获立法通过。
但相关舆论可能会给公司市场开拓带来不良的预期，加大市场开拓困难程度。
市场竞争加剧风险、新技术更新替代风险：基因测序仪行业近年来不断有初创企业进入，未来随着技术迭代及新技术突破，市场竞争可能加剧。
海外业务推广不及预期：公司未来与Illumina 在更多国家和地区和解后，仍需通过推广进入相应国家市场并面临Illumina 等海外龙头企业的竞争，龙头企业此前已建立成熟研发体系、覆盖全球的营销网络，有着较好的品牌形象和知名度。公司海外业务推广不及预期将使公司基因测序仪板块增速放缓。
业务增长和盈利不及预期：目前公司下游基因测序行业主要包括科研端及临床端用户，目前基因测序已经在科研领域已有丰富应用并逐步进入成熟期，临床端仍有较多新应用开发中，若未来新技术开发推广不及预期，可能导致下游用户采购行为减少，使得公司业务增长不及预期。此外公司目前阶段研发及销售投入较大，业务增长出现波动可能影响盈利表现。
关联交易风险。公司近年来收入均有一定比例来自关联方，若未来关联方采购显著下降可能使公司业绩受到不利影响。此外公司与关联方此前存在一定代垫款项，但主要为电费、房租等，且占当期营收比例小于1%，对公司整体经营影响较小。