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机构：长江证券
研究员：张弛/张智杰/袁志芃/龚子逸
公司上半年实现营业收入2120.91 亿元，同比增长9.18%；归属净利润28.02 亿元，同比增长0.72%；扣非后归属净利润25.21 亿元，同比增长8.32%。
事件评论
2025Q2 收入稳健增长，能源电力、水利、战略性新兴产业等增速较快。公司上半年实现营业收入2120.91 亿元，同比增长9.18%；单二季度营业收入1117.21 亿元，同比增加15.35%。公司全力聚焦主责主业，能源电力、水利等核心主业稳步发展，收入同比增长18.58%；电力运营快速发展，储能氢能加速领跑，公司战略性新兴产业收入同比增长14.6%；国际经营势头强劲，海外资产布局稳健，境外营收同比增长12.92%。
量升价降，Q2 工程建设、投资运营额业务毛利率均有承压。公司上半年综合毛利率11.29%，同比下降0.91pct。费用率方面，公司上半年期间费用率7.63%，同比下降0.59pct。综合来看，公司上半年归属净利率1.32%，同比下降0.11pct。2025H，公司毛利率承压主要系工程建设、投资运营业务毛利率下降较快。费用率方面，公司上半年期间费用率7.63%，同比下降0.59pct，其中，销售、管理、研发和财务费用率分别同比变动-0.01、-0.39、0.04、-0.23pct 至0.51%、3.26%、2.52%和1.34%。最终，公司2025Q2实现持续经营净利润21.89 亿，同比基本持平。
新能源新签占比持续提升，境外业务景气显著。2025 年上半年，公司新签合同额7753.57亿元，同比增长4.98%。分境内外来看，公司境内新签5758.8 亿元，同比增长2.25%；境外新签1994.8 亿元，同比增长13.74%。其中：公司境外聚焦能源电力基础设施建设，新签合同额快速增长，特别是“风光氢储”等新能源业务增幅较大，上半年签约同比增长78.6%。分业务类型看：工程建设中：新能源/传统能源/城市建设/综合交通分别新签3302/1831/1210/121 亿，同比变化12.57/-10.38/33.15/1.49%。勘察设计/工业制造分别新签174/214 亿，同比变化52.06/-64.50%。
新能源投运业务增长喜人，关注重大水电基建机会。从利润增长角度来看来看，公司近年传统基建业务占比持续下降，能源电力工程份额提升，将充分受益新能源建设景气上行。
截至报告期末，公司控股并网项目装机容量2028.71 万千瓦，其中：风电380.19 万千瓦；太阳能发电1123.44 万千瓦；生物质发电22.4 万千瓦；新型储能76.7 万千瓦；清洁高效火电262.42 万千瓦；水电163.56 万千瓦。分板块来看，传统能源控股425.98 万千瓦，增长44.90%；新能源控股1602.73 万千瓦，增长5.47%。此外，公司全资子公司葛洲坝集团曾承担葛洲坝水电站等重大水电基建，未来相关基建项目落地有望拉动公司业绩。梳理来看，公司可能受益以下重大基建：①、雅鲁藏布江下游水电工程：总投资1.2 万亿元，预计建设期限12-15 年，已于7 月19 日正式开工；②南水北调西线工程：一期静态总投资2576 亿元，尚未开工（已于今年6 月完成可研方案编制）；③、三峡水运新通道：预计建设期限100 个月，总投资766 亿元。
风险提示
1、电力及基建投资不及预期；2、新能源装机规模增长不及预期；3、政策导向风险；4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。
风险提示
1、电力及基建投资不及预期：公司现阶段核心业务仍为工程建设业务，若电力行业投资及基建投资不及预期，公司新签订单金额减少，进而影响公司后续业绩。
2、新能源装机规模增长不及预期：公司目前大力推动新能源投运营一体化发展， 获取的新能源开发指标虽然呈增长趋势，可是如果新能源装机规模放缓甚至下降，公司新能源投资业务无法全面落地，进而影响业绩及市场预期。
3、政策导向风险：若国家政策对能源装机量建设、能源结构调整等方向发生变化，或者推动力度不及预期，影响整体能源建设投资额与市场需求，进而影响公司业绩。
4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险：在对公司进行盈利预测及投资价值分析时，我们基于行业情况及公司公开信息做了一系列假设。我们预计公司新能源相关业务，包括工程建设/咨询、电力投资等业务有望维持较快增长，但也存在由于外部环境的不确定性导致对公司盈利预测的假设不成立或者不及预期。