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机构：中银证券
研究员：武佳雄/顾真
支撑评级的要点
2025 年上半年公司业绩同比下降39.58%：公司发布2025 年半年报，2025年上半年公司实现营业收入64.35 亿元，同比减少4.87%；实现归母净利润1.81 亿元，同比减少39.58%；实现扣非归母净利润1.56 亿元，同比减少52.66%。2025Q2 公司实现归母净利润0.91 亿元，同比减少59.22%，环比增长1.51%。
公司光伏导电浆料出货保持稳健：公司2025 年上半年度光伏导电浆料销量超930 吨，市场份额保持稳定。受益于导电浆料下游电池开工率提升、公司市场份额提升，公司2025Q2 实现导电浆料出货接近490 吨，出货量环比增长。
公司针对光伏铜浆进行多轮优化，将于25Q3 推出新产品：公司针对不同技术路线、不同客户诉求定制开发铜浆产品，并围绕全开口网版及0BB等技术对铜浆产品进行进一步优化，全面掌握铜浆产品材料配方、设备匹配、工艺参数的Know-how，预计将于25Q3 推出第二代铜浆产品。
公司积极布局非光伏浆料业务，构建第二成长曲线：公司围绕浆料技术平台，精准切入新能源与电子行业交叉领域的功能材料市场，形成覆盖射频器件、片式元器件、PDLC（电致变色玻璃）、EC 导电胶、LTCC（低温共烧陶瓷）、高性能导热材料等多维度的电子浆料产品矩阵。
估值
结合公司2025 年半年报业绩，我们将公司2025-2027 年预测每股收益调整至1.67/2.04/2.63 元（原2025-2026 年预测为2.94/4.03 元），对应市盈率32.7/26.7/20.7 倍；考虑到公司铜浆产业化以及非光伏浆料业务潜在增长空间，维持增持评级。
评级面临的主要风险
新产品研发不达预期；光伏政策风险；下游扩产需求低于预期；设备价格竞争超预期；新技术路线替代进度不达预期。