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机构：国泰海通证券
研究员：訾猛/颜慧菁/陈力宇/张宇轩
2025Q3 公司营收顺利实现正增长，同时利润降幅收窄，随着公司与量贩渠道深化合作以及新品逐步铺市，环比逐步改善趋势有望延续。
投资要点：
投资建议：维持“增持”评级。公司持续积极开拓市场，考虑原材料成本上涨及竞争压力仍在，下调公司2025-2027 年EPS 预测分别至0.55(-0.03)、0.69(-0.03)、0.82(-0.04)元，参考可比公司平均估值，考虑公司后续随成本压力缓解和主动调整，业绩改善有望较有弹性，给予2026 年23XPE，下调目标价至15.87 元。
营收重回增长，利润降幅收窄。公司2025Q1-3 实现营收18.08 亿元、同比+2.05%，归母净利润1.73 亿元、同比-19.51%，扣非净利润1.42 亿元、同比-25.01%。对应2025Q3 单季度实现营收6.85 亿元、同比+6.55%，归母净利润0.61 亿元、同比-14.77%，扣非净利润0.55 亿元、同比-17.80%。公司Q3 单季度营收和利润表现环比Q2均实现改善，随着旺季来临，改善趋势有望延续。
盈利开始企稳，保持较大费投力度。2025Q3 单季度毛利率同比-1.1pct 至28.9%，预计主要受鱼制品等原材料成本压力及蛋类竞争较为激烈影响，叠加渠道结构变化，毛利率环比Q2 持平、同比降幅有所收窄，开始呈现企稳趋势。2025Q3 销售/管理/研发/财务费率分别同比+1.6/+0.4/-0.1/+0.2pct 至13.8%/3.8%/1.9%/-0.1%，公司积极调整，强化新品在渠道端铺货，保持了较大的费用投放力度以强化品牌和积极开拓市场增量，最终净利率同比-2.2pct 至8.9%。
量贩渠道合作深化，差异化新品期待破局。公司在量贩零食渠道预计保持快速增长，随着公司加强量贩零食渠道的品类覆盖以及SKU丰富化，增量贡献加大。公司围绕鱼制品、鹌鹑蛋、豆制品积极研发和推广差异化的新品，注重健康概念营销，逐步铺市有望带来新的销售增量和更强的品牌价值。同时公司也积极拓展“京门爆肚”麻酱魔芋、“周爽爽”脆卤花生等渠道热门产品，持续推进渠道和品类拓展，有望逐步提振业绩。
风险提示：市场竞争加剧、原材料成本上涨、新品推广不及预期。