中国西电(601179)：合同负债稳健增长；有望受益于特高压加速-格隆汇

机构：中金公司
研究员：曲昊源/刘倩文/闫汐语

　　业绩回顾
　　3Q25 业绩基本符合我们预期
　　公司公布3Q25 业绩：1-3Q25 实现收入170.04 亿元，同比+11.54%；归母净利润9.39 亿元，同比+19.29%；其中3Q25 收入56.72 亿元，同比+15.68%；归母净利润3.40 亿元，同比+1.78%，业绩基本符合我们预期。
　　提质增效盈利改善，费用控制保持较好水平。3Q 公司毛利率23.2%，同比持平，环比提升1.1ppt，归母净利率环比提升1ppt至6.0%；销售/管理/研发费用率分别同比-0.7/+0.1/+0.1ppt 至3.0%/6.5%/4.6%，提质增效持续推进。
　　发展趋势
　　国网开启特高压设备招标，看好公司作为核心设备龙头有望受益。近期国网已开启蒙西-京津冀、藏东南-粤港澳特高压直流工程设备招标，其中核心设备换流变压器招标8 包76 台，我们看好公司市场份额保持领先；向前看，我们认为南疆-川渝、陕西-河南等特高压工程有望加速核准开工，看好公司作为特高压核心设备龙头，在新一轮特高压设备招标高峰中订单可观，业务结构有望持续优化。
　　主网招标力度强劲，公司在手订单充沛。今年前4 批国网输变电设备招标金额约702 亿元，同增约22%，其中变压器、组合电器招标金额分别同增9.3%、27.6%；公司前4 批中标约57.8 亿元，保持市场头部地位；在手订单充沛，截至3Q25，公司合同负债50.7 亿元，同增约29.3%，我们看好公司持续受益于电网投资高景气。
　　盈利预测与估值
　　维持2025/2026 年盈利预测不变。当前股价对应2025/2026 年24.9 倍/18.7 倍市盈率。维持跑赢行业评级和目标价不变。目标价对应2025/2026 年29.2 倍/21.9 倍市盈率，较当前股价有17.2%的上行空间。
　　风险
　　原材料价格波动，电网投资不及预期，地缘政治及贸易政策变化。