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机构：光大证券
研究员：赵乃迪/周家诺
点评：
新增产能持续释放，光刻胶配套试剂销量大幅提升。2025 年前三季度，公司超净高纯试剂业务实现营收5.77 亿元，同比增长12.5%；销量为8.62 万吨，同比增长11.1%；销售均价约为0.67 万元/吨，同比小幅增长1.2%。公司光刻胶配套试剂业务实现营收3.17 亿元，同比增长13.8%；销量为3.75 万吨，同比大幅增长46.1%；销售均价为0.85 万元/吨，同比下降22.1%。得益于新增装置产能利用率的提升，公司规模效应得以体现。2025 年前三季度，公司销售毛利率为26.55%，同比提升0.68pct。费用率方面，2025 年前三季度公司销售期间费用率为16.80%，同比提升1.32pct。其中，公司研发费用同比增长24.7%，对应研发费用率同比提升0.62pct 至5.56%。
拟定增扩建年产3.7 万吨超高纯湿电子化学品项目，进一步夯实公司实力。公司现拥有江阴江化微、镇江江化微和四川江化微三大生产基地，合计拥有23.5 万吨/年湿电子化学品产能。同时，公司在建有镇江二期10 万吨/年湿电子化学品项目，该项目预计于2027 年年中建成投产。2025 年上半年，镇江江化微顺利完成二期项目G5 等级产品异丙醇、氨水及双氧水的试生产，高端半导体相关高等级电子化学品的配套能力得以提升。2025 年8 月，公司发布《以简易程序向特定对象发行A 股股票预案》，拟定增募集3 亿元资金用于“年产3.7 万吨超高纯湿电子化学品项目”和补充流动资金。“年产3.7 万吨超高纯湿电子化学品项目”投资总额约为2.89 亿元，达产后将形成氨水、盐酸、硝酸等半导体领域用湿电子化学品产能3.7 万吨/年。
盈利预测、估值与评级：2025 年前三季度，公司产能持续爬坡，对应产品销量稳步增长。然而由于部分产品价格的下降，公司业绩不及预期。我们下调公司盈利预测，预计2025-2027 年公司归母净利润分别为1.10、1.31、1.57 亿元（前值分别为1.28、1.54、1.76 亿元）。我们持续看好新增产能为公司带来的成长动力，维持公司“增持”评级。
风险提示：产品及原材料价格波动，下游需求不及预期，行业竞争加剧，客户导入进度不及预期，产能建设进度不及预期。