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机构：中金公司
研究员：王之昊/袁佳妮/于钟海
公司公布3Q25 业绩：收入2.04 亿元，同比+0.08%；净利润0.12 亿元，同比+141.34%；经营活动现金流净额同比+74.22%至5,714 万元。3 季度业绩整体符合我们及市场预期。
发展趋势
国内市场挖掘新机遇，海外收入延续涨势。3 季度公司收入在宏观压力下仍同比微涨，主要基于公司在国内和海外市场的差异化布局。国内市场，由于制造业、工程建造业相关客户正版软件采购需求承压，公司积极挖掘制造业转型带来的全新商机，广泛拓展与行业标杆客户间的战略合作；海外市场，公司依托具备竞争力的渠道销售网络及完善的品牌宣传体系，在亚洲、欧洲及中东市场快速增长，收入延续涨势。我们认为，随着国内市场需求企稳和海外市场体系化布局兑现，叠加公司产品性能提升，公司收入有望恢复高增长态势。
研发聚焦核心产品突破，利润兑现可期。公司集中研发资源投入，聚焦提升3D CAD 产品性能，为未来国内和海外市场客户渗透打开空间。同时，公司发布的ZWCAD 365 产品在进一步完善2D CAD 产品矩阵的同时，可以满足灯塔客户的协同设计诉求，赋能客户在桌面端、云端、移动端多端点协同，为公司推动ARR收入和订阅模式提供支撑。利润层面，公司优化管理架构和绩效体系提升人员和资源效率，3 季度归母利润改善明显。我们认为，公司未来将继续专注于提质增效及高端人才的引进，利润端有望逐步修复。
盈利预测与估值
由于国内下游需求短期承压，我们下调2025/2026 年收入2.7%/3.3%至9.8/11.1 亿元，下调归母净利润9.6%/9.6%至7,400 万元/1.5 亿元。由于市场交易情绪积极，维持跑赢行业评级和目标价86 元，对应2025 年/2026 年15 倍/13 倍P/S，较当前股价有11%的上行空间，当前股价对应13 倍/12 倍P/S。
风险
新产品拓展不及预期；下游需求不及预期；海外地区扩张不及预期。