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机构：天风证券
研究员：张樨樨/姜美丹
2025Q3 公司营业收入达7044 亿元，同比-10.9%；归母净利润为85 亿元，同比-0.5%，略低于我们预期。
受油气价下降影响，勘探板块利润同比下滑
2025Q3 油气当量产量1.32 亿桶，同比+3%；其中原油产量同比+1%，天然气产量同比+4%。原油实现价格同比-15%、天然气实现价格同比-8%的情况下，板块收入同比+2%，经营利润同比-10%。
成品油供给端受外部制裁影响，炼油利润同比改善
2025Q3 炼油加工量0.66 亿吨，同比+3.8%，其中汽油产量同比-2.8%、柴油产量同比-0.3%、煤油产量同比+10.5%，化工轻油产量同比+7.1%，大力推进“油转化”。
成品油总销量为0.59 亿吨，同比-5%，可能是因为电动化替代，成品油需求持续低迷。公司积极加快充换电站和加气站网络布局，充换电量和加气量同比大幅提升，部分抵消成品油达峰的负面影响。但山东地炼受制裁因素影响供给，炼油利润同比改善，2025Q3 炼油单位盈利1 美金/桶油当量（同比改善1.3 美金/桶油当量）。
大力推进油转化及国内新产能投放，化工板块盈利承压明显
由于国内新增产能持续释放，化工利润持续低迷；化工单位利润亏损0.8美金/桶油当量（亏损扩大0.3 美金/桶油当量）。
盈利预测与投资评级: 维持2025-2027 归母净利润为435/536/641 亿元，PE 分别为15/12/10 倍，假设2025-2027 年派息率为70%，2025 年10 月29 日A 股分红收益率预计为4.6/5.6/6.7% ，H 股分红收益率对应为6.6/8.2/9.7%，维持“买入”评级。
风险提示：经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；未来新项目投产不及预期的风险