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机构：天风证券
研究员：刘奕町
25Q3 实现营收864.89 亿元，yoy+8.14%；利润总额达到211.49 亿元，yoy+53.95%；实现归母净利润145.72 亿元，yoy+57.14%。公司运营良好，各主要数据均创新高。
量：产金大幅提升，海内外资源储备持续提升
（1）产金大幅增长：25Q3 公司矿产铜26 万吨，yoy-2.89%；矿产金24 吨，yoy+25.98%；矿产银112 吨，yoy-7.51%；矿产锌9 万吨，yoy-16.57%。矿产金主要增量来自新并购的加纳阿基姆金矿。
（2）资源版图再扩张。海外布局：公司连续收购海外在产黄金矿山，已完成加纳阿基姆金矿和哈萨克斯坦Raygorodok 金矿的收购和交割，并已开始生产。国内布局：完成对A 股上市矿企藏格矿业的交割及董事会改组，以及对安徽沙坪沟钼矿的收购。公司旗下巨龙铜矿、朱诺铜矿、马诺诺锂矿等重点项目建设进展顺利，其中巨龙铜矿二期工程预计将于2025 年底建成投产。公司黄金、铜、锂、钼资源储量再上新台阶，并新增战略性矿产钾资源储量。
成本：成本上行，但售价涨幅更为显著
25 年前三季度营业成本为1908.16 亿元，yoy+2.92%，低于营业收入的yoy+10.33%。
2025 年黄金和铜单价和成本均有上涨， 公司销售铜精矿和金精矿单价yoy+8.49%/+41.02%，单位成本+14.37%/+20.19%，量价齐升下营业收入随之大幅增加。成本上升原因：（1）部分矿山品位下降、运距增加及部分露天矿山剥采比上升；（2）因黄金价格大幅上涨，以金价为基准计算的权益金同步大幅提升；（3）新并购企业过渡期成本高，导致折旧摊销成本较大。
费用：财务费用下降，管理费用上升
25q3 公司财务费用5.88 亿，yoy-34.60%；管理费用26.53 亿，yoy+54.15%。
投资建议：看好铜、金长期增长，资源储备增长提供扩产空间（1）宏观环境支撑价格。在全球经济发展与美联储进入降息周期的双重背景下，铜、金作为重要工业金属与避险资产，价格具备长期看涨基础。
（2）资源储量提升支持未来扩产。通过连续收购海外在产黄金矿山，公司资源储备规模快速扩张，为长期产量提升与产能扩张打开明确空间。
主营产品铜、金量价齐升下，公司盈利有望长期抬升，上调25/26/27 年归母至539/671/809 亿元（前值为482/532/592 亿元），对应PE15/12/10x，维持“买入”评级。
风险提示：地缘政治风险；自然灾害风险；投资成本上升风险；品位下降风险；环保法规风险。