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机构：中银证券
研究员：武佳雄/李扬
支撑评级的要点
2025 年前三季度归母净利润42.16 亿元，同比增长39.59%：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收589.41 亿元，同比增长29.57%；归母净利润42.16 亿元，同比增长39.59%；扣非归母净利润40.12 亿元，同比增长31.92%。第三季度实现营收217.44 亿元，同比增长40.85%；归母净利润15.05 亿元，同比增长11.53%；扣非归母净利润14.25 亿元，同比增长10.52%。
一体化布局不断深化，项目建设稳步推进：公司年产12 万吨镍金属量的Pomalaa 湿法项目开工建设，年产6 万吨镍金属量的Sorowako 项目前期准备工作有序推进。通过补充勘探，Arcadia 锂矿保有资源量提升至245万吨，品位提升至1.34%。年产5 万吨硫酸锂项目进入设备安装阶段，预计年底建设完成，进一步降低锂盐成本。材料端，印尼华能5 万吨三元前驱体一期项目实现批量供货，匈牙利正极一期2.5 万吨项目顺利推进，预计年内建成。
与LG 新能源签署长单协议，锂电材料竞争力进一步增强：公司近期公告，子公司衢州新能源与LGES 签订了《三元前驱体供应协议》，双方约定2026-2030 年期间，衢州新能源预计向LGES 及其指定采购商供应三元前驱体产品合计约7.6 万吨；子公司成都巴莫及匈牙利巴莫与LGES 及其子公司LGES 波兰工厂签订三元材料《基本采购合同》，合同约定2026-2030 年期间，匈牙利巴莫预计向LGES 及其子公司LGES 波兰工厂销售电池三元正极材料合计约8.8 万吨。
估值
结合公司三季报，考虑到公司镍冶炼产能逐步释放，镍产品出货量有较快增长，锂电材料产业链一体化优势加强，我们将公司2025-2027 年的预测每股盈利调整至3.08/4.04/4.78 元（原2025-2027 年预测摊薄每股收益为2.72/3.24/3.65 元），对应市盈率20.9/15.9/13.4 倍；维持增持评级。
评级面临的主要风险
新能源汽车与3C 电池需求不达预期；全球钴矿与镍矿开采、投放进度超预期；价格竞争超预期；海外经营与汇率风险。