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机构：中信建投证券
研究员：阎贵成/杨伟松
2025 年前三季度，公司实现营业收入165.05 亿元，同比增长221.7%；归母净利润63.27 亿元，同比增长284.38%；扣非归母净利润63.01 亿元，同比增长283.27%。三季度公司业绩增速环比回落，主要是由于部分产品出货阶段性节奏的变化。从目前的需求和订单来看，公司预计四季度和明年将持续保持高景气度。
公司在高速光模块领域具备较强的竞争力，在海外客户侧不断取得突破。在算力行业保持高景气度的背景下，公司有望充分受益。
事件
公司发布2025 年三季报。2025 年前三季度，公司实现营业收入165.05 亿元，同比增长221.7%；归母净利润63.27 亿元，同比增长284.38%；扣非归母净利润63.01 亿元，同比增长283.27%。
简评
1、业绩短期受确收节奏影响，不改行业需求高景气。
2025 年前三季度，公司实现营业收入165.05 亿元，同比增长221.7%；归母净利润63.27 亿元，同比增长284.38%；扣非归母净利润63.01 亿元，同比增长283.27%。单季度来看，2025Q3 公司营业收入60.68 亿元，同比增长152.53%，环比下降4.97%；归母净利润23.85 亿元，同比增长205.38%，环比增长0.63%。
三季度公司业绩增速环比回落，主要是由于部分产品出货阶段性节奏的变化。从目前的需求和订单来看，公司预计四季度和明年将持续保持高景气度。公司在高速光模块领域具备较强的竞争力，在海外客户侧不断取得突破。在算力行业保持高景气度的背景下，公司有望充分受益。
2、盈利能力稳步提升，费用管控良好。
2025 年前三季度，公司的毛利率47.25%，净利率38.33%。单季度来看，2025Q3 单季度毛利率46.94%，同比提升5.41pct ，环比提升0.30pct；净利率39.30%，同比提升6.80pct，环比提升2.18pct。
公司盈利能力持续提升，主要得益于高速光模块产品占比提升及规模效应。随着800G、1.6T 等高毛利的产品持续批量化出货，盈利质量有望进一步提升。
2025 年前三季度，销售费用率0.75%，同比下降 0.47pct；管理费 用率1.14% ，同比下降0.85pct；研发费用率3.04%，同比下降0.88pct；财务费用率-1.55%，同比增长0.23pct；合计期间费用率为3.38%，同比下降1.97pct。公司费用管控能力出色，费用率维持在较低水平。
3、海外CSP 厂商capex 维持高位，公司有望充分受益AI 算力发展。
北美四家CSP 厂商已经公布三季报，资本开支加速增长，同时各家对未来基础设施投资均继续保持积极态度。
北美四大云厂商今年资本开支逐季提升：2025Q1 资本开支总计773 亿美元，同比增长62%；2025Q2 资本开支总计958 亿美元，同比增长64%；2025Q3 资本开支总计1133 亿美元，同比增长75%，环比增长18%。公司持续加大研发投入，推进产能扩张，有望在下一代高速光模块产品中保持领先优势。公司对关键原材料做了有效的预期管理和备货，与相关供应商保持了长期稳定的合作关系，随着泰国工厂等产能不断释放，公司高速光模块收入占比将持续提升，客户侧仍在不断突破的情况下，有望带来更大的业绩上行空间。
4、盈利预测与投资建议：我们预计公司 2025-2027 年收入分别为275.59 亿元、468.17 亿元、678.64 亿元，归母净利润分别为96.36 亿元、166.84 亿元、246.67 亿元，当前市值对应 PE 32X、19X、13X，维持“ 买入”评级。
风险分析
公司800G 及1.6T 光模块进展不及预期；北美宏观环境存在较大不确定性，存在云厂商资本开支不及预期风险；高速数通光模块市场需求不及预期；光通信行业中游竞争激烈，若竞争加剧，会对光模块价格产生较大影响；光模块中使用很多芯片，包括电芯片、光芯片等，若缺芯则会影响公司光模块产品的正常交付；公司目前在北美持续拓展新客户，争取拿到更多的订单，若产品未通过客户认证，则业绩缺乏新的增长点；AI G C 发展较慢，光模块需求存在低于预期的风险；国际环境变化影响供应链；关税冲击；随着供应起量，需求平稳，竞争加剧，毛利率与净利率明显下降。