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机构：长江证券
研究员：邬博华/曹海花/叶之楠
恩捷股份发布2025 年三季报，营业收入37.8 亿元，同比增长40.98%，环比增长24.59%，归母净利0.07 亿元，扣非净利润0.1 亿元，环比实现转正，同比均有所下滑。
事件评论
拆分来看，预计公司2025Q3 出货同环比均实现较大幅度增长，对应产能利用率接近满产，其中国内出货占比预计仍维持较高水平。盈利方面，推算单平价格环比持平略降，主要系大客户的价格策略调整所致；费用方面，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为1.21%、5.43%、4.32%和2.20%，整体环比有所改善，印证内部降本增效影响；单位盈利预计环比进一步回暖，主要系稼动率提升的影响。整体来看，考虑到铝塑膜亏损，干法隔膜减亏，海外运营费用和税费等，推算经营性单平净利环比仍有所改善。此外，其他收益0.75 亿元，资产减值损失0.43 亿元，信用减值损失0.02 亿元，经营性现金净流入6.67 亿元，存货25.9 亿元，环比下降。
展望来看，2025Q4 出货预计仍将保持积极增长，2026 年新基地投放和产线提速改造有望提升效率，预计2026 年有望匹配行业增速。价格方面，负毛利客户及中尾部客户涨价预期或将落地，结合需求景气预期、海外客户积极放量和出货结构优化有望进一步修复。
此外，干法隔膜的盈利预期修正，铝塑膜随出货量增长有望逐步减亏。中期来看，公司积极布局硫化锂、硫化物电解质及导离子膜等新产品，客户进展积极，打开盈利想象空间。继续推荐。
风险提示
1、新能源车、储能终端需求不及预期；
2、产业链竞争加剧。