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机构：光大证券
研究员：陈彦彤/汪航宇/聂博雅
红石榴计划：从单一赛道到多品牌的战略跃迁。“红石榴计划”是海底捞为突破火锅单品类天花板、激励人才推出的第二曲线战略，2024 年落地并搭建全维度孵化与激励闭环。截至2025H1 已孵化14 个品牌126 家门店，客单价覆盖10+元至160+元，2025H1 副品牌收入同比增227%。海鲜大排档为未来计划的核心，25 年12 月首店落地后已布局6 城，以生鲜市集模式打造200+款SKU，依托蜀海供应链实现鲜活食材当日配送、现捞现切，自助取餐模式契合消费需求，集团全方位资源倾斜并计划持续拓店。此外，如鮨寿司、外卖板块也得到重点推进。
主品牌：经营筑底反弹，春节数据验证需求韧性。海底捞主品牌经营已筑底反弹，客单价于24H2 率先止跌回升，25H1 达97.9 元，优于行业趋势。公司通过“不一样的海底捞”计划，从服务（专属客户经理）、产品（鲜切系列）、场景（夜宵/亲子等主题店）多维度驱动翻台率修复。25 年7 月起翻台率逐步改善，26年元旦两天接待超450 万人次，春节假期（2 月15 日-23 日）接待超1400 万人次，翻台率超5 次/天（同比实现中单位数增长），验证了需求韧性与龙头壁垒。
高分红政策，提供安全垫。2023 年以来，海底捞分红比例持续提升：2023 年分红比例由2022 年的40%提升至90%，2024 年首次中期派息，全年分红比例升至95%，25H1 继续维持95%。以2024 年分红金额及2026/3/4 市值计算，股息率达5.4%，处于行业较高水平。
盈利预测、估值与评级：2026 年春节超预期的经营数据，充分验证了海底捞的复苏韧性与龙头壁垒；叠加管理层更迭后的效率提升、新品类带来的增长潜力及高股息的价值支撑，公司短期业绩与长期逻辑均获强化，考虑到25 年原材料成本压力较大，我们下调海底捞2025 年归母净利润预测至40.63 亿元（较前次预测下调7%），维持2026-2027 年归母净利润预测分别为47.96/52.95 亿元，折合2025-2027 年EPS 分别为0.73/0.86/0.95 元，当前股价对应2025-2027 年PE 分别为20x/17x/16x。海底捞单店模型较为成熟、品牌仍具备较强势能，期待海底捞多品牌运营成功运行，我们维持“买入”评级。
风险提示：“红石榴计划”进展不及预期，食品安全问题，原材料价格上涨。