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机构：东方财富证券
研究员：李淼
公司2025 年主营收入/归母净利59.5/4.4 亿澳元，同比-13.3%/-63.8%，公司拟每10 股派息1.22 澳元（免税），税后分红比例为55%。
【评论】
澳低成本煤炭生产商、煤炭产品优质热值较高，主要出口亚太地区。
公司是澳大利亚领先的低成本煤炭生产商，拥有、运营以及持有合资权益的煤矿共8 座，每年可生产原煤/商品煤约7000/5500 万吨，产品包括优质动力煤、半软焦煤、喷吹煤以及中高灰分的动力煤，25 年公司权益销量中动力煤占比84%。公司的核心客户主要位于亚太地区，2025 年销往中国/ 日本/ 韩国/ 中国台湾地区的销量占比分别31%/27%/11%/12%、收入占比分别24%/32%/12%/13%。
25 年量增价减、成本优势进一步凸显，26 年有望量价齐升、且售价高市场弹性。1）产销量：25 年公司权益商品煤销量3860 万吨，同比+5%，创下历史最高水平，其中动力煤/冶金煤为3200/610 万吨，同比-1%/+17%，冶金煤销量增加主要由于雅若碧和亨特谷的产量和煤质提升。26 年公司权益商品煤产量指引3650-4050 万吨，有望在25 年高基数的基础上实现进一步增长。2）售价：25 年公司销售均价146澳元/吨，同比-17%，其中动力煤/冶金煤平均售价136/203 澳元/吨，同比-15%/-26%。公司高热值动力煤以及冶金主焦煤具备极强的市场溢价能力，动力煤定价直接挂钩国际指数（NEWC、API5），冶金煤按基准价或现货价格（参考Platts 低挥发或半软焦煤澳大利亚离岸价）定价，公司售价明显高弹性，2022 年动力煤/冶金煤/综合售价曾高达372/405/378 美元/吨。26 年以来澳大利亚煤价持续上涨，从年初的71.5 美元/吨上涨至2 月26 日的87 美元/吨，涨幅达到21.7%，公司的盈利弹性值得期待。3）成本：25 年公司吨煤现金经营成本92 澳元/吨，同比-1.1%，低于指引区间的中位水平，主要由于产量提升、采矿计划优化以及设备可用率与利用率的提升，有助于抵消成本通胀以及与船舶排队和滞期费相关的临时成本的影响。26 年公司吨煤现金经营成本指引90-98 澳元/吨，相对较为平稳。
低负债支撑高分红，资本开支相对有限，估值具备安全边际。目前公司的计息负债仅为运营为目的的融资租赁，强健的资产负债表支撑了高分红，分红承诺按照“税后净利润的50%或自由现金流的50%孰高” ， 2021-2025 年股利支付率分别达
117.6%/45.5%/49.7%/56.5%/54.9%，并且公司资本开支有限，主要为维持性资本开支，26 年计划资本开支7.5-9 亿澳元（25 年资本开支7.5 亿澳元）。高分红有望延续。截至2025 年3 月3 日，公司股价对应26 年盈利预测仅不到7 倍，我们认为，若海外煤价显著上涨，兖煤澳大利亚估值相对更便宜，具备安全边际。
【投资建议】
我们认为，在特朗普政策可能推动全球传统能源估值重塑，以及国际煤价预期上涨周期中，公司是全球范围内极佳的配置标的。我们预计公司26-28 年归母净利分别8.7/13.1/17.8 亿澳元，26 年归母净利对应公司PE 仅7.7 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。