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机构：中金公司
研究员：邓学/常菁/杨东冀
公司公布4Q25 业绩：营收为346.5 亿元，Non-GAAP 净利润为7.3 亿元，整体业绩基本符合公司此前预告指引。
发展趋势
规模效应及结构改善主导4Q 首度盈利。受到行业端置换补贴下滑的影响，4Q25 的销量表现伴随行业整体的下滑略低于市场预期，但盈利目标超预期兑现，一方面汽车业务毛利率环比大幅提升达到18.1%，主要来自于全新ES8（4Q 交付占比为32%）带来的毛利率提升，一方面积极的降费目标逐步达成。公司1Q26交付指引为8-8.3 万辆，3 月快速恢复3 万辆以上，同时保持全年40-50%的销量同比增长目标，我们期待后续发布全新ES9/L80/新ES7 以卓越产品力和精准定价构筑大SUV 矩阵。
毛利率指引超预期，智能驾驶接受度提升。短期看，虽然行业面临成本上升的冲击，但公司业绩会中指引1Q26 整车毛利率环比基本持平，成本上涨一季度有所体现，同时ES8 交付占比进一步提升，对冲成本上涨压力。智驾方面，公司表示NIO WorldModel 开启OTA 后，智能驾驶的开启和使用率持续改善，我们认为经营向好的背景下公司有望更大力度的研发投入智能化。
神玑芯片开启独立融资，全方位补能体系彰显优势。2026 年2月26 日，公司芯片子公司安徽神玑技术完成首轮股权融资协议签署，融资金额超22 亿，投后估值近百亿元。我们认为本次融资有利于神玑持续研发和推广高端、高竞争力的芯片产品，支撑公司在自动驾驶、具身智能等领域的长远布局。公司创始人李斌近日再度重申公司在充换电补能上的体系化优势，包括通过将电池的接口标准化后，可以让用户享受到电池技术进步，以及换电、家充和超快充可以满足消费者不同场景、不同目的的需求。
盈利预测与估值
当前美股及港股分别对应2026 年0.8/0.7x P/S，维持2026/27年扣非盈利预测，维持跑赢行业评级。维持港美股目标价50 港币/6.5 美元，对应2026 年0.9x P/S，港股和美股分别较当前股价存31%/14%的上行空间。
风险
市场竞争加剧致需求不及预期，费用控制及换电合作不及预期。