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机构：申万宏源研究
研究员：王晨鉴/闫海
涂料业务具成长属性：造船业产能持续增加，船舶涂料业绩持续增长。据公告，公司25 年涂料生产与销售业务收入16.3 亿港元，同比增长22%，分部税前利润4.3 亿港元，同比增长31%。25 年内集装箱价格回落，中国集装箱造箱量同比减少25%，公司集装箱涂料业务实现逆势增长，销量同比增56%至6.4 万吨。受益于新造船市场的持续高景气，合资公司中远佐敦的船舶涂料销量增21%至1.5 亿升，其中新造船涂料销量同比增34%至0.5 亿升，维修保养涂料销量同比减2%至0.4 亿升。中远佐敦25 全年贡献投资收益3.4 亿港元，同比增17%，单25H2 贡献投资收益1.7 亿港元，同比增13%。未来全球造船业排产量逐年增长，船舶保有量逐年提升，涂料板块业绩有望持续上行。
其他船海相关业务：业绩表现存在分化，整体表现稳健。船舶贸易代理业务全年收入1.5 亿港元，同比增长44%，分部税前利润1.1 亿港元，同比增长63%。业绩提升主因新造船交付量同比增长，带动佣金收入上升。保险顾问业务全年收入2.2 亿港元，同比增长1%。税前利润1.5 亿港元，同比增长6%。当前地缘危机频发，航运保险费率提升，公司保险业务持续受益。船用设备业务全年收入16.8 亿港元，同比下跌7%，分部税前利润0.7 亿港元，同比下滑41%，短期价格承压但公司已开启智能化转型，后续业绩有望改善。
前瞻性布局绿色甲醇，具有期权属性。公司与吉电股份、上港集团成立合资公司（持股35%）生产绿醇，计划构建20 万吨甲醇年产能，预计2026 年投产。绿色甲醇为航运业环保替代燃料备选之一，当前暂未大规模量产，成交价格维持高位，公司前瞻性布局有望贡献利润增量。
重视股东回报，新增特别分红。据公告，公司计划进行年末派息与特别派息，在考虑/不考虑特别派息情况下，25 年派息率分别达99%/118%。公司近6 年派息率维持约100%水平，假设全年派息率维持100%水平，结合盈利预测，对应2026 年股息率8%。
业绩符合预期，兼具成长性与高股息属性，维持买入评级。公司涂料及船舶贸易业务持续受益于造船市场高景气，船舶备件业务短期价格承压，下调2026 年船舶备件业务收入增速至0%，下调该业务经营盈利占收入比至3%（与25 年持平），对应2026-2027 归母净利润8.2、8.5 亿港元（原预测 8.3、8.7 亿港元），新增28 年预测8.8 亿港元，对应26-28 年 PE12、12、11 倍，维持“买入”评级。
风险提示：环保政策落实不及预期、航运景气度下滑、汇率波动风险。