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机构：国信证券
研究员：刘孟峦/杨耀洪
核心产品方面：2025 年，生产粗铜和阳极铜约19.23 万吨，同比下降32.8%；生产阴极铜约13.02 万吨，同比增长3.2%；生产硫酸约106.83 万吨，同比增长1.2%。其中，公司于2025 年自有矿山生产粗铜及阳极铜约6.07 万吨，同比减少21.9%；自有矿山生产阴极铜约8.25 万吨，同比增长1.2%；自有矿山产铜总计约14.31 万吨，同比减少10.1%。
核心矿山方面：2025 年，中色非洲矿业生产阳极铜55464 吨，同比下降18.7%，主因是2025 年下半年东南矿体停产检修，25Q1/Q2/Q3/Q4 产量分别为18857/19886/11121/5600 吨；中色卢安夏生产阴极铜45018 吨，同比增长1.4%，25Q1/Q2/Q3/Q4 产量分别为11438/12242/11105/10233 吨，生产阳极铜3974 吨，同比下降4.4%，25Q1/Q2/Q3/Q4 产量分别为1015/1047/1071/841吨；刚波夫矿业生产阴极铜37148 吨，同比增长7.9%，25Q1/Q2/Q3/Q4 产量分别为9487/9694/9630/8337 吨。
现金分红方面：公司拟派发2025 年末期股息每股4.1446 美仙，总计约为1.62亿美元，约占2025 年归母净利润的40%。
多个扩产项目同步推进：1）中色卢安夏新矿项目抽排水按计划顺利完成，穆南浅部及玛希巴矿段全面开工建设，28 号井深部硫矿项目完成设计并逐步启动建设；2）刚波夫门赛萨矿体完成可研，现在已启动井下矿山和配套选冶厂的建设；3）谦比希湿法桑巴铜矿项目计划在2026 年上半年根据投资决策启动项目建设；4）谦比希东南矿体二期扩产项目目前还在进行可研论证；5）哈萨克斯坦本卡拉项目已于2026 年3 月20 日顺利完成交割，本卡拉北采矿权拥有的铜矿存量约150 万吨铜金属，有足够资源进行大规模采矿业务。
待以上5 个项目全部投产且达产之后，预计公司自有矿山年产铜有望达到近35 万吨，产能实现翻倍以上增长。
风险提示：矿产品销售价格不达预期的风险，公司项目建设进度不达预期的风险，海外国家矿产资源相关政策变动的风险。
投资建议：维持“优于大市”评级
预计公司2026-2028 年营收分别为38.08/38.51/40.51( 原预测47.30/49.50/-)亿美元，同比增速11.3%/1.1%/5.2%；归母净利润分别为6.12/7.00/8.61( 原预测5.18/6.31/-) 亿美元， 同比增速51.4%/14.4%/22.9%；摊薄EPS 为0.16/0.18/0.22 美元，当前股价对应PE 为9.3/8.2/6.6X。考虑到公司铜增储上产和对外并购同步进行，有望充分享受铜价上涨所带来的利润弹性，维持“优于大市”评级。