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机构：中金公司
研究员：吴其坤/冯启斌/郑学建
公司公布2025 年业绩：收入56.32 亿元，同比增长3%；经营利润、归母净利润分别为-2.36 亿元、-6.30 亿元，而2024 年分别为-3.47 亿元、-13.90 亿元；2H25 实现收入28.77 亿元，同比增长2%；实现经营利润、净利润-1.61 亿元、-4.66 亿元，而2H24则分别为-0.89 亿元、-10.13 亿元。公司业绩符合市场预期。
受制于起降架次及非航业务表现，2H25 收入增长较为缓慢。航空性业务2H25 实现收入14.26 亿元，同比增长3%；期间公司旅客吞吐量、起降架次分别同比增长6%、1%，起降架次增长缓慢，我们认为或部分由于公司时刻容量受限。非航空性业务2H25 收入为14.51 亿元，同比增长2%；其中特许经营零售收入为2.80 亿元，同比增长11%，或受益于免税业务销售改善。
2H25 成本同比低个位数增长。2H25 经营成本同比增长2%，扣除特许经营管理费后经营成本同比基本持平。尽管员工成本等同比增速较快，我们认为公司依旧表现了较强的成本管控能力。
发展趋势
新航季计划执行班次同比有所增长。根据北京日报，首都机场预计日均执行航班量为1305 架次，同比增加4.6%，我们预计客流增速将小幅受益于班次增长。
我们预计调出港股通或对公司股价带来阶段性回调压力。根据上交所及深交所公告，公司自2026 年3 月9 日起被调出港股通标的名单。根据Wind，截至2026 年3 月9 日及3 月25 日，公司港股通持股量分别占H 股的25.1%和20.0%。
盈利预测与估值
我们下调2026、2027 年盈利预测至0.19 亿元、3.21 亿元（原值分别为1.22 亿元、4.58 亿元），主要是下调了客流增速假设。
当前股价对应0.6、0.5 倍2026、2027 年市净率。考虑公司业绩持续承压及调出港股通或对公司股票流通性带来压力，我们下调目标价21%至2.3 港元（基于0.7 倍2026 年市净率，原值为0.9倍），较当前股价有28%的上行空间，维持跑赢行业评级。
风险
免税销售表现不及预期；客流不及预期；成本增长超预期。