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机构：东方财富证券
研究员：马成龙
2025 年公司业绩稳健增长。华工科技2025 全年实现营业收入143.55亿元，同比+22.59%；实现归母净利润14.71 亿元，同比+20.48%；扣非归母净利润11.87 亿元，同比+32.32%。经营活动产生的现金流量净额达12.21 亿元，同比+66.83%，主要得益于本期销售商品、提供劳务收到的现金增长，现金流维持健康状态。
Q4 费用端短期扰动挤占盈利空间。分季度看，公司2025 年前三季度盈利增长势头强劲，Q1/Q2/Q3 归母净利润分别为4.10 亿/5.01 亿/4.10亿元。第四季度业绩短期承压，单季实现营收33.17 亿元，环比基本持平，但归母净利润降至1.49 亿元，扣非归母净利润为0.83 亿元。
Q4 利润下滑主要受费用端影响，全年管理费用同比+39.35%，主要系公司将原计提在管理费用下的2021-2023 年度专项奖励按分配对象的归属关系计入对应成本费用项目。我们认为短期费用扰动对公司长期经营表现的影响有限。
光电器件产品成为核心增长引擎，高速光模块加速放量。从产品结构看，2025 年公司光电器件产品实现营业收入60.97 亿元，同比+53.39%，占总收入比例达42.47%，主要受益于AI 应用领域的强劲需求。毛利率同比+4.85 pct 至13.26%，有力驱动了公司整体盈利能力的改善。2025 年公司实现全球第一梯队规模化交付800G 硅光LPO系列和1.6T 光模块产品，客户版图、交付份额进一步扩充。在产能与原材料供应方面，公司2025 年末存货较年初增长36.6%至35.81 亿元，主要是为应对订单增长以及部分原材料供应波动，公司进行了战略性备货；在建工程较年初增长46.0%，系基建工程持续投入。我们认为，在2026 年全球光模块市场持续火热的背景下，公司通过产能建设与战略备货有望增强订单交付能力，助推联接业务增长。
产品性能领先，抢占下一代数通互联先机。公司于业界首推1.6T 3nmFRO/LRO、1.6T LPO 方案、3.2T NPO、3.2T CPO 光引擎，以及400G/lane 光引擎解决方案，产品性能行业领先。公司具备先进的Flip-Chip、2.5D 封装、3D 封装的技术能力和工艺能力，为下一代高集成度光引擎和光电共封产品打下坚实基础。此外，XPO 架构有望突破机架密度局限，助力带宽、功耗及散热性能升级，公司作为XPO MSA创始成员，将参与新一代光模块标准制定，推动行业协同，巩固AI 光模块领域领军地位。
【投资建议】
公司是中国光电子领域的先驱企业之一，拥有智能制造、联接、感知三大业务板块。旗下的华工正源具备从硅光芯片到模块的全栈自研能力，全球化经营布局助力国内与海外市场齐头并进，有望持续受益于AI 时代算力建设需求，实现业绩快速增长。我们调整盈利预测，预计公司2026-2028 年营收分别为230.78/307.51/386.39 亿元，归母净利润分别为27.29/37.88/42.05 亿元，基于2026 年3 月26 日收盘价，对应2026-2028 年PE 分别为38.81/27.97/25.19倍，维持“增持”评级。
【风险提示】
国际贸易与地缘政治风险。伴随海外销售收入持续提升，公司国际业务易受到全球贸易政策、进出口管制、经济制裁及地缘政治局势等因素影响，可能提高产品成本，影响供应链稳定性。
行业竞争与技术迭代风险。公司所处的光通信、传感器及激光装备行业竞争激烈，技术更新迅速。若公司未能跟上技术发展趋势或适应客户需求变化，可能导致产品竞争力下降、市场份额流失。
供应链与产能管理风险。公司生产依赖关键原材料及零部件的稳定供应，可能面临短缺、价格波动或交货延迟风险。同时，产能扩张计划受资金、设备、人才、监管审批等多重因素影响，可能影响交付能力、客户关系及盈利能力。
海外运营与合规风险。公司海外业务拓展面临不同司法管辖区的法律、监管、税务及劳工政策差异，若未能及时适应或遵守当地法规，可能面临处罚、诉讼或声誉损失。此外，汇率波动也可能对以外币计价的收入与成本带来影响。