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机构：国海证券
研究员：陈晨
2026 年3 月24 日，力量发展发布2025 年年度业绩公告：2025 年，公司实现营业收入52.93 亿元，同比-6.4%；归母净利润8.96 亿元，同比-57.5%；销售净利率16.8%，同比-20.0pct。
分半年度看，2025 年下半年，公司实现营业收入27.84 亿元，环比+10.9%；归母净利润3.34 亿元，环比-40.5%；销售净利率11.9%，环比-10.3pct。
投资要点:
煤炭业务方面，2025 年市场煤价下行背景下仍保持较高利润率：
2025 年，公司5,000 大卡低硫环保动力煤平均售价约同比-19.9%至602.8 元/吨、销量同比+0.7%。受市场煤价中枢下滑、宁夏在建矿井处于试运转/建设期带来经营成本上升等因素影响，公司2025 年税前利润同比下降，但销售毛利率、净利率仍高达38.4%、16.8%。
分红方面，2025 年中期、特别及建议末期合计分红比例123%，对应股息率6.7%：2025 年中期、特别及建议末期派发合计每股股息14.5 港仙，对应合计股息额11.03 亿元，计算得分红比例高达123%，以公司3 月26 日市值测算股息率达6.7%，高分红属性凸显。
国内在建与国外收购矿井进展方面：据公司3 月19 日发布公告，宁夏两座在建矿井生产计划及成本预期如下：1）永安煤矿（产能120万吨/年）：计划2026 年生产原煤约50 万吨、2027 年达产，据公司按照目前试投产的测算，达产后精煤生产成本预期约380 元/吨；2）韦一煤矿（产能90 万吨/年）：预期2027 年下半年实现两个综采工作面同时生产，2028 年达产，据公司目前初步测算，达产后精煤生产成本约为400 元/吨。另据公司2 月24 日发布公告，预计逐步收购的MC Mining 旗下Makhado 项目将于2026 年4 月启动联合试运转，生产计划为目前选煤厂设计产能基础上稳定运作后，年产能焦煤80 万吨及动力煤70 万吨，如Makhado 项目产能提升方案测试顺利，则预计可在未来两年提升年产能至焦煤220 万吨及动力煤180万吨。考虑以上三矿井，若Makhado 项目顺利实现产能提升，则预计公司2028 年权益产能将提升347 万吨至997 万吨（+53%），具备高产能成长性。
盈利预测和投资评级：预计公司2026-2028 年营业收入分别为6464/7455/8228 百万元，归母净利润分别为1814/2394/3203 百万元，同比+102%/+32%/+34%；EPS 分别为0.22/0.28/0.38 元，对应当前股价PE 为9.9/7.5/5.6 倍。力量发展以含高盈利、高产能成长性、高分红及高股权激励性在内的“四高”特征为一体，目前有高盈利矿井在产，后续国内在建与国外收购均可带来产能与业绩高增量，并以较高分红比例回报投资者，以高股权激励提升管理层与股东的利益一致性，综合看公司具备投资价值，维持“买入”评级。
风险提示：1）测算误差风险；2）煤炭价格波动超预期风险；3）在建项目投产不及预期风险；4）可再生能源持续替代风险；5）煤炭进口影响风险；6）港股与A 股估值体系存在差异；7）大股东关联交易风险。