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机构：中信建投证券
研究员：于伯韬
快手发布25 年年报及Q4 业绩，2025 年全年实现营收14 2 8 亿元（yoy+12.5%），经调整净利润206 亿元（yoy+16.5 %）。25 Q 4 实现营收396 亿元（yoy+11.8%），经调整净利润55 亿元（yoy +16.2 % ），业绩稳健增长。本次业绩亮点：1）AI 原生应用可灵商业化加速，Q4 收入达3.4 亿元，12 月单月收入突破2000 万美元，ARR 达2 .4亿美元；2）AI 全面赋能主业成效显著，Q4 为国内线上营销服务带来约5%的收入提升，AIGC 营销素材消耗金额达40 亿元；3）电商业务全年GMV 达1.6 万亿元，同比增长15.0%，核心商业化引擎保持稳健。
简评
2025 年全年，快手实现总收入1,428 亿元，同比增长12.5 %；全年经调整净利润达206 亿元，同比增长16.5%，盈利能力稳步提升。25Q4 单季总收入396 亿元，同比增长11.8%，经调整净利润55 亿元，同比增长16.2%。
可灵模型性能领先，商业化进程加速。Q4 可灵AI 实现营业收入3.4 亿元，12 月单月收入突破2000 万美元，ARR 达2.4 亿美元。
公司持续迭代模型能力，发布可灵O1、2.6 及3.0 系列模型，实现多模态输入、音画同出、动作控制等创新功能。凭借技术与产品力优势，可灵在第三方测评中位居全球前列，商业化应用已广泛拓展至营销、电商、短剧等多个专业创作场景，25 年全年可灵收入达到10.4 亿元，随着B 端拓展及P 端深化，我们预计2 6 年可灵收入有望实现翻倍增长。管理层在电话会上表示，2 6 年将加大Capex 投入至260 亿元，短期看可能会影响26 年利润水平（测算下来预计影响净利率2.5pcts 左右），但一方面新增Cap ex 主要由于可灵推理侧需求，属于确定性的需求侧推动，另一方面AI 视频生成赛道仍然有广阔空间，可灵核心卡位+AI 赋能主业仍是下一阶段的重要驱动力。
AI 工具赋能主业效果显现。AI 大模型技术在内容与商业生态的赋能作用持续深化：1）推荐系统升级至One Rec-V2 版本，提升内容推荐精准度与用户时长；2）生成式推荐大模型和智能出价模型在Q4 为国内线上营销服务收入带来约5%的提升；3）电商侧，端到端生成式检索架构OneSearch 驱动Q4 商城搜索订单量提升近3%；4）AIGC 营销素材生成撬动更多客户预算，Q4 消耗金额达40 亿元；5）内部提效方面，自研A I 编程工具CodeFlic ke r 生成的新增代码比例已超过40%。
商业化：主业稳健，快手生态仍然健康发展
1）电商：2025 年全年电商GMV 达1.6 万亿元，同比增长15.0%。Q4 电商GMV 为5,218 亿元，同比增长12.9%。平台通过全域经营策略，赋能商家多场域发展，Q4 动销商家规模同比增长7.3%。短视频电商GMV 增速持续超过整体电商GMV 增长。
2）广告：Q4 线上营销服务收入236 亿元，同比增长14.5%。全年收入815 亿元，同比增长12.5%。增长主要由内容消费行业（短剧、小游戏等）及AI 应用行业驱动。Q4，UAX 全自动投放在非电商营销服务消耗渗透接近80%，全站推广产品总营销消耗占电商营销服务总消耗比例提升至75%。
3）直播：Q4 收入为97 亿元，全年收入391 亿元，同比增长5.5%。平台持续关注直播生态健康，通过“直播+”模式拓宽生态边界，理想家、快聘等业务实现提质增效。
Q4 流量稳健，时长稳定。DAU 为4.08 亿，MA U 为7.41 亿。单用户日均使用时长达126.0 分钟。
盈利预测：公司AI 战略已全面落地，可灵AI 作为原生应用商业化加速，同时AI 深度赋能主营业务，驱动广告和电商业务效率提升，构筑长期增长引擎。我们预计公司2026-2027 年收入分别为1484/1564 亿元，Non-IFRS 净利润为173/190 亿元，给予26 年15x P/E，目标价为71.2 港币，维持“买入”评级。
风险分析
互联网流量红利见顶，线下恢复，短视频流量红利期结束，用户规模和时长增长见顶甚至下降风险；内容行业监管政策持续收紧，短视频内容生态将进一步规范，内容制作与内容产出受限；直播监管政策持续加强；宏观经济下行带来广告业务增长不及预期；短视频创作涉及内容版权风险；A I 用户量及商业化进展不及预期；美联储加息进程超预期，继续压制中概股整体表现；中美关系发展的不确定性；人民币汇率超预期贬值；中概股退市风险；其他影响中概互联整体表现的海外风险因素。