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机构：银河证券
研究员：鲁佩/王霞举
事件：公司披露2025 年报业绩。2025 年公司实现营业收入2730.63 亿元，同比+10.79%；实现归母净利润131.81 亿元，同比+6.4%；实现扣非归母净利润109.75 亿元，同比+8.2%。25Q4 公司实现收入891.98 亿元，同比-4.99%；归母净利润32.17 亿元，同比-37.45%，环比+18.32%；扣非归母净利润18.80亿元，同比-54.66%，环比-22.80%。
业绩增长稳健，铁路装备+新产业驱动增长。分板块来看，1）公司铁路装备业务收入1236.08 亿元，同比+11.9%，增长主要来自动车组和机车业务。其中， 动车组收入684.23 亿元， 同比+9.6%； 机车收入297.06 亿元， 同比+25.73%；货车收入169.43 亿元，同比-6.36%；客车收入85.35 亿元，同比+35.30%。2）城轨与城市基础设施业务收入420.90 亿元，同比-7.37%，主要系城轨新造市场下行导致车辆采购减少；3）新产业突破千亿实现收入1031.21亿元， 同比+19.39%， 主要是风电等清洁能源装备需求修复； 4）现代服务收入42.45 亿， 同比+10.79%。25 年新签订单3461 亿， 同比+7.42%；在手订单饱满。
盈利能力稳定，期间费用率基本持平。25 年公司综合毛利率21.38%，同比持平；净利率6.19%，同比-0.17pct。分板块毛利率看，铁路装备毛利率25.69%（+0.97pct）、城轨业务毛利率19.81%（-0.14pct）、新产业毛利率16.46%（-1.06pct）、现代服务毛利率30.96%（+2.52pct）。四项期间费用率合计14.47% ， 同比-0.55pct 。其中， 销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率分别为2.15%/5.86%/0.001%/6.46%，同比-0.09pct/-0.46pct/+0.01pct/-0.01pct。
海外业务表现亮眼，国际市场持续突破。2025 年公司海外业务收入再创新高达到348.21 亿元，同比+22.88%。25 年国际业务新签订单650 亿元，同比+37.71%。公司国际业务协同并进持续取得市场突破， 25 年新能源机车获得中亚地区批量订单；内燃机车首次进入喀麦隆、摩洛哥等非洲国家市场；风电整机实现海外直销订单零的突破；光伏业务实现欧洲、北美认证准入突破。公司全力推进全产业链“走出去”，国际市场竞争力不断攀升。
看好公司铁路装备稳健经营，新产业保持快速发展。根据国铁集团十五五规划，2030 年全国铁路运营里程要达到18 万公里左右，高铁6 万公里左右。25全国铁路运营里程16.5 万公里，其中高铁5.04 万公里，则26-30 年平均每年将通车高铁2000 公里。同时，轨交进入大修周期。新造+改造需求下，公司铁路装备业务有望保持稳定经营。新产业方面，十五五期间风光储氢、半导体、电网、海洋装备等产业受益政策及需求驱动，市场空间广阔，公司产品技术和市场地位领先，未来新产业业务有望继续保持较快增长。
投资建议：预计公司2026-2028 年将分别实现归母净利润138.47 亿元、145.96亿元、152.61 亿元，对应EPS 为0.48、0.51、0.53 元， 对应PE 为13 倍、12 倍、12 倍，维持推荐评级。
风险提示：固定资产投资不及预期的风险，新产品拓展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，海外市场拓展不及预期的风险等。